又到黄金季 汽车零部件公司投资机会彰显

　　8月份三大机构公布的汽车销量均出现向上拐点，方向一致，确立了当月的反弹走势。我们认为，即将到来的四季度为传统的汽车销售旺季，有望对相关上市公司股价构成正面刺激。另外，汽车零部件上市公司的净利润在每年四季度都会出现大幅增长，加上行业的成熟期即将到来和估值处于历史低位，投资机会正在彰显。

　　“异口同声” 8月反弹确立

　　中国汽车技术研究中心（下称“中汽研”）数据显示，在连续三个月下降后，8月份我国汽车销量出现明显回升，环比增幅达到15%；与去年同期相比，汽车销量大幅提升56%。

　　不过由于数据收集方法存在差别，中国汽车工业协会（下称“中汽协”）和中汽研公布的汽车销量在过去几个月中差异较大，屡屡出现数据“打架”现象。尽管8月份两大机构的销量数据仍然不尽相同，但中汽协公布的汽车销量也出现向上拐点，环比增长6%。

　　另外，乘用车信息联席会（下称“乘联会”）公布的8月份乘用车销量环比增幅也达到9%。

　　数据显示，三大统计机构8月份的汽车销量差异并不大，反映当月汽车销量的可信度较高。“异口同声”的8月销量，也结束了过去连续4个月的下滑走势，确立了反弹走势。

　　从季节因素来看，中汽协2000年至2009年8月份的汽车销量环比增速的平均值为5.55%，而2010年8月份的销量环比增速为6.29%，显著超越历史均值。连续五个月的减产、持续的降价潮以及节能车的补贴优惠政策，终于使得汽车销量在8月份出现回暖，为四季度传统销售旺季的到来奏响了序曲。

　　另外，作为观察库存压力的重要指标，库存销量比也存在每年7、8月份达到顶点之后持续回落至年底前的季节性规律。据中汽协估算，由于8月份销量的提前回暖，库存销量比已经出现回落；随着四季度旺季的来临，库存压力有望继续得以缓解。

　　四季度销量利润会否齐飞

　　历史规律表明，四季度往往是汽车的销售旺季。与前三季度相比，四季度汽车销量占全年的比重一般具备绝对优势。2000-2009年，四季度汽车销量占全年比重的平均值为27%；其中，轿车销量占全年比重的平均水平为28%。

　　不过，从归属母公司净利润水平的季节规律来看，利润却并不总能与销量“比翼齐飞”。并且，零部件和整车上市公司在四季度的净利润存在明显的分化特征。

　　历史上，零部件上市公司的净利润在下半年特别是四季度几乎都会呈现爆发式增长。2003-2009年，汽车零部件上市公司下半年的净利润占全年比重的平均值为55%，剔除2008年的平均值为61%；四季度利润占全年比重的平均值为35%，剔除2008年后为41%。由此可见，汽车零部件上市公司在四季度的净利润水平呈现明显的“黄金第四季”特征。

　　相比之下，整车上市公司在下半年和四季度的净利润则表现低迷。2003-2009年，下半年的净利润占全年比重的平均水平为36%，剔除2008年后也仅为45%。除了2009年下半年的利润大幅跑赢上半年之外，其余年份的净利润均呈现前高后低的局面。分季度来看，2003-2009年四季度净利润占全年比重的均值仅为9%，剔除2008年后仅为17%。尽管四季度为销售旺季，但是整车上市公司的净利润水平却不及前三季度，这在一定程度上可能缘于利润结算的滞后性。

　　当然，股价永远反映预期。四季度的销售旺季有望提升汽车行业的景气预期，其中轿车、SUV等的热销或将带动相关上市公司股价的上行，而利润在第四季度具有爆发潜力的零部件公司更加值得关注。

　　“零部件”潜力巨大

　　汽车整车和零部件板块的估值优势较为明显。按照TTM法剔除负值，当前汽车整车板块的市盈率为15倍，低于2001年以来的平均值28倍，接近理论下限14倍；按照同样方法，零部件板块当前的市盈率为19倍，远低于2001年以来的平均值35倍，并且低于理论下限22倍。

　　可见，整车和零部件板块当前的市盈率都处于历史低位，特别是零部件板块的估值优势更为明显，为未来的股价上行提供了足够的空间。

　　从个股的估值来看，整车板块中的中国重汽、长安汽车和福田汽车估值较低，当前市盈率不足10倍，一汽轿车和上海汽车的市盈率也仅为11和12倍。基于低估值，四季度旺销如果符合甚至超越预期，将推升上述公司的股价。零部件板块中的华域汽车、福耀玻璃、一汽富维等个股估值较低，在13倍左右，四季度可能出现的业绩爆发有望成为股价上升的催化剂。

　　值得一提的是，汽车零部件和服务行业未来的发展潜力巨大。根据行业经验，汽车维修保养等售后服务费用主要发生在新车使用三年以后。我国从2006年开始进入新车销售的高速增长期，以此推算，售后服务的市场容量从2010年开始将大幅提升。另外，汽车维修保养主要与汽车存量密切相关，新车销量波动对其影响有限，日益增大的汽车保有量将对汽车零部件和服务市场提供稳定的盈利来源。