创业板：公平和效率问题如何解决 (4)

　　四、创业板体制性造富导致股市公平缺失

　　截至2010年8月6日，百家创业板企业的IPO共造就了324个亿万富翁和39个十亿级以上的富翁家族。在创业板上市公司中，夫妻、父子、兄弟一类的家族公司十分普遍，而私人企业的“一股独大”是创业板创富的主要原因。据百家创业板企业股权结构统计，第一大股东是国有性质的只有5家，另95家都是私人或私人家族(包括外资)为实际控制人，其中控股70%以上的有18家，控股50-70%的有32家，持股30-50%的有33家。私人第一大股东持股30%以下的只有12家。

　　由于现有这种“不把规模放开只搞个股市场化询价”的发行制度，中国创业板可以说是“一股独大”私人和家族企业的“创富乐园”。如果说创业板IPO募集的资金是点燃他们创业的火种，其财富主要是靠上市后的创造而来，人们无可厚非。但如果财富并不是“把蛋糕做大”的创造而来，而仅仅是由于不合理的发行制度通过现有社会财富的体制性分配骤然暴富，则有失市场经济和股市的公平原则。股市产权富翁的形成完全取决于企业能否上市这一“惊险的跳跃”，这一财富的分配过程与社会的和谐稳定密切相关。因此，对中国创业板企业IPO上市过程中这一特有的、由于“三高”超募所带来的“合法暴富”的现象，应引起我们的高度重视。

　　试举某创业板企业的IPO发行步骤，看其财富合法剥夺聚合的增值过程。该企业发行前股本总额为7500万股，以62.5倍的市盈率公开发行了2500万股，发行价每股60元，共融进资金15亿元。

　　第一步：对资本公积金的合法剥夺。随着该公司IPO发行的成功，投资者以每股60元购买，其中1元进入股本，59元进入资本公积金，以2500万股计，在融资总额的15亿元中，有14.75亿元进入资本公积金。由于该家族持有发行后55%股权，因此IPO一成功就合法占有了14.75亿元资本公积金中的55%，即8.1亿元。其持有的每股净资产也从发行前的3.21元增值到发行后的16.83元，增值5.24倍。

　　第二步：IPO给第一大股东原始股带来的巨额增值。该家族持有发行后1亿股股本总额的55%，即5500万股，按照IPO价格每股60元的基本价格计算和国际通行的统计口径，其家族持有的股权价值总额约33亿元(5500万股×60元/股)，即从发行前的1.76亿元骤然增加到发行后的33亿元，增值约31亿，高达18.75倍。

　　第三步：企业上市后二级市场给第一大股东原始股带来的增值。如果上市后二级市场股价进一步上升，那么大股东持有的股票会再次增值，并在锁定股解禁后在股市变现。即便上市后破发，真正损失的仍然是以每股60元买入的投资人。

　　创业板现行发行制度引发的“三高”超募及体制性造富引起了社会公众对创业板公平的困惑，值得各方面高度重视并从社会财富公平、公正分配的角度进行思考。因为创业板的体制性造富是由于现有发行制度和创业板家族公司“一股独大”的股权结构所造成的，它和国有企业“一股独大”的大股东是国家，产权受益主体和企业经营者并不是同一主体截然不同。

　　当上市机会仍是中国市场经济最宝贵的资源，而一旦被核准上市就可以暴富的时候，我们对“一股独大”私人上市公司在享有公众投资和上市这一稀缺资源时，能否兼顾公平原则予以高度的重视。只有站在这样的高度，我们才能准确把握创业板在未来发行体制改革中的位置，在追求市场效率的同时，实现兼顾社会财富和资源的合理配置。

　　事实上创业板上市公司私人和家族企业的“一股独大”，对创业板上市公司建立合理制衡的治理结构也是不利的。私人或家族上市公司大股东“一股独大”，董事会中执行董事由其控制，非独立董事由其聘请，公司治理无法建立有效的制衡机制。

　　更值得一提的是，在目前中国股市全流通的背景下，一旦其非流通股解禁，“一股独大”的私人和家族股东完全可以利用其控制的董事会和现行信息披露法律制度仅要求其事后披露的漏洞，以及利用会计制度天然存在的企业损益披露的弹性时间，实现大股东通过调节内部信息进而高抛低吸式的资本运作。而这对我国股市二级市场的稳定健康发展，将会构成制度性的威胁。而要解决这一问题就必须从调整私人及家族上市企业“一股独大”的股权结构入手。