新股发行第二阶段改革以定价为纲 强化约束机制

　　证监会8月20日提出了新股发行第二阶段改革的主要措施，继续市场化改革方向不动摇，进一步提高新股定价的科学性。正可谓，发行改革，定价是纲，纲举目张。

　　去年6月10日，证监会启动了新一轮新股发行体制改革，这次改革紧紧围绕定价和发行承销方式两个关键环节，完善制度安排，强化市场约束。在具体实施上，按照分步实施、逐步完善的原则，分阶段逐步推出各项改革措施，其中第一阶段主要推出了四项具体措施：完善询价和申购的报价约束机制，设定最低申购的底限；将网下网上申购参与对象分开；网上单个申购账户设定上限；加强新股认购风险提示。

　　经过一年多实践，第一阶段改革目标已经基本达到。此时启动新股发行第二阶段改革，并不是对第一阶段市场化改革方向的否定，而是对第一阶段具体改革措施的延伸和继续。要把发行体制改革推向纵深，关键是进一步提高新股定价的科学性。

　　在取消窗口指导之前，新股定价不管市场涨跌，基本都在30倍市盈率左右，没有充分和有效反映市场信息。2009年重启新股发行以来，取消了窗口指导，新股定价的市场化程度得到提高，但发行价过高现象逐渐显现。今年1-4月，中小板首发平均市盈率达54.80倍，同期二级市场只有44.19倍，上海主板首发平均市盈率为42.91倍，同期二级市场只有25.42倍。5-7月，中小板首发平均市盈率降为47.65倍，仍超过同期二级市场44.94倍的平均市盈率，上海主板首发平均市盈率降为23.24倍，也超过同期二级市场19.86倍的平均市盈率。2009年推出的创业板，首发平均市盈率更高，2009年为64.82倍，今年1-4月和5-7月分别为75.80倍和54.85倍。

　　从上述数据可以看出，新股定价过高成为普遍现象。这主要是因为新股定价放开以后，缺少对高定价的约束机制，在询价过程中，部分询价对象报价随意，有人为抬高报价水平的倾向，承销商在平衡发行人和投资人利益时，倾向于发行人的可能性大，推高价格的动力强，而不够重视投资者的利益。

　　第二阶段改革的四大措施，直指上述问题，进一步完善询价过程中报价和配售约束机制，促进新股定价进一步市场化，同时进一步增加承销与配售的灵活性，理顺承销机制，完善回拨机制和中止发行机制，强化发行人、投资人、承销商等市场主体的职责。

　　通过进一步完善询价过程中报价和配售约束机制，提高中小型公司新股发行中单个机构获配股份的数量，加大网下报价的责任机制。这样单个询价机构需要购买的股份数量和相应的资金会大幅增加，加大了定价者的责任，促进报价更加审慎和真实。境外成熟市场一般都赋予主承销商配售权，允许主承销商自主选择投资者进行配售。这样承销商必须满足发行人和投资人双方的要求。改革措施在这方面也进行了一定尝试，适度扩大网下询价机构的范围。

　　新股发行体制改革是个整体，涉及面广、影响大，进行改革和培育市场机制需要一个过程，不可能一蹴而就。只有不断地根据市场环境变化，按照“分步实施、逐步完善”的原则，适时调整新股发行体制，尽可能维护所有市场参与者的利益。

　　这其中，定价机制是新股发行体制的核心。只有不断完善定价机制，进一步提高新股定价的科学性，才能优化发挥股票的价格发现功能，才能取得新股发行体制市场化进程的更大进步，才能提高资本市场的配置效率，有效支持国民经济又好又快发展。　　□本报记者 申屠青南