两年市值损失4600亿 券商股成最大“绞肉机”(3)

　　券商股接近产业资本认可底部

　　不过在经历连续暴跌之后，券商股的安全边际正在逐步显现。

　　申银万国分析师孙健就在其最新报告中提出“券商股重置成本”的概念。他认为，当前一家新证券营业部的新设立成本大致为800万~1000万元，同时新设立的营业部假设有2年的盈利培育期，这在一定程度上可大致被看成是券商股价的重置成本。当二级市场上隐含单个证券营业部市值低于新设成本和已运行中营业部两年内产生的利润时，理论上申请新设一家营业部不如直接在二级市场上购买股票划算。

　　据了解，目前设立营业部的成本主要为员工费用，占比达到了40%以上，其余还包括房屋租金和装修摊销以及运营费用等。西南证券分析师丁小玲也表示，800万~1000万元大致能覆盖营业部设立的费用。

　　按照孙健的计算方法，由上市券商的总市值扣除1倍PB的冗余现金和金融资产；再扣除投行业务、基金业务的盈利对应的市值——这部分市值以盈利的15倍市盈率计算；然后还须扣除期货公司和直投公司的注册资本，最后得出总市值中隐含的每家证券营业部的价值，并与券商营业部的重置成本相比较。

　　而结果表明，以上述假设计算的营业部市值，中信证券、海通证券和长江证券 3家券商距离产业资本底部最多只有16%的下行空间。其中，中信证券营业部重置成本与目前营业部市值仅相差2.65%，长江证券为8.72%，海通证券为16.85%。

　　“因为存在政策制约，即便是低于重置成本，券商股也很难吸引到产业资本发起二级市场并购。但低于重置成本的事实无疑为券商股提供了一个较好的安全边际。仅从财务投资的角度看，应当是一笔不错的投资。”深圳一位阳光私募经理称。

　　或掀行业并购大戏

　　值得注意的是，券商股市值逼近重置成本，背景却是在证券业新一轮并购浪潮即将来临之际。

　　这股并购潮的暗流早已涌动。据透露，西南证券和平安证券曾先后接触过上海证券，讨论并购事宜；而正准备IPO的国信证券收购华林证券也早已是公开的秘密。此外，包括国元证券、长江证券等上市券商，也纷纷在其增发融资方案中明确表示“将择机收购证券类相关资产”。

　　“由于经纪业务的下降和券商之间的佣金战，很多小券商的确有寻找大靠山的需求，而大券商也有通过收购做大做强的要求。”丁小玲表示，未来证券行业的并购或将成为常态。

　　实际上，政策也支持这一行业变化。如监管层提出“一参一控”政策，以及在IPO、创新业务申请和网点铺设方面“扶优助强”的监管思路。

　　某大型券商分析师指出，随着券商股市值逼近重置成本，不排除大券商通过二级市场并购小券商的可能。不过，在更多的分析人士看来，直接通过二级市场并购券商的可能性小，反而是上市券商并购未上市券商的机会值得投资者关注。

　　“这将是一个重大炒作题材，一些此前宣布过并购意向的券商或将成为龙头。”上述阳光私募经理表示。（朱秀伟 马宇飞）