实证分析揭示“期指操纵论”伪命题

　　4月16日股指期货上市，恰逢中国股市步入一轮中期调整。市场心理难免对股指期货产生种种猜疑和责难，尤其一些损失惨重的股民认为期指空头大肆建仓，通过做空股市打压股价，在期货合约上大笔获利，造成股市暴跌，从而“绞杀”股民。假如真有人要利用做空股指期货来“操纵”或“绞杀”股市，该如何运作呢？

　　建立期货空头头寸

　　股指期货上市以来中国股市明显跌多涨少，如果机构通过拉高股价获利可能遭遇其他机构融券卖空，而且，从保证金角度来看，做空期指也比做多更轻松。因此沪深300权重股确实存在被“操纵者”选为放空对象，用以打压指数的“重大嫌疑”。按照中金所的限额规定，“操纵者”如果在6月1日成交量最大那天(总成交436171手)，卖空100手IF1006合约，按照结算价位2760点、18%保证金比例+万分之一手续费计算，投入总计为1491万元。此后如果沪深300指数下跌100点买入平仓，“操纵者”就能获利300元×100点×100手 = 300万元，其利润率可达4.97%。

　　沽空现货筹码

　　为了把沪深300指数打低100点，简单来看，“操纵者”有理由首选沪深300指数中第一大权重股招商银行(权重占比3.61%，流通股本215.77亿股)。假设“操纵者”以13元均价，以6月4日到7月6日20个交易日招商银行的平均成交量接近67万手建仓，其建仓成本为87.1亿元。然后在7月7日出手将招商银行从13.07元的开盘价打至跌停板11.76元，以成交均价(13.07+11.76) ÷2 = 12.42元计算，其现货端损失为(13—12.42)×6700万元=3886万元(不考虑股票交易费)。再以招商银行在沪深300指数中3.61%的权重和7月7日收盘2580.6指数点位计算，仅能将股指打低9.32点，每手期指合约平均仅能赚2796元(不考虑交易费)。而“操纵者”要实现将招行打至跌停，在不考虑其他银行股跟跌的情况下，就必须事先建立3886万元÷2796元 =13899手的期货头寸才能平衡盈亏，而做空股指期货主力合约13899手，同样按平均2580.6指数点位建仓、18%保证金比例计算，投入总计为1.94亿元。并且，目前期指总持仓只有3万手左右规模，要建立约占总量46%的13899手仓位，在中金所“实名制开户”和“每户每合约最多不超过100手”的持仓限制条件下，如果单做流通性好的主力合约，则只能设法拥有140个账户并联手操作不被发现，这绝非一件轻而易举的事。

　　调整市场策略实现风险收益

　　89.04亿元(87.1亿元+1.94亿元)“操纵”未实现盈利，可以从两个方向调整市场策略：一是加大现货市场打压力度。如能把沪深300指数7月7日收盘2580.6指数点位打低100点，收益倒可以增加10倍逾4亿元。但由于100÷2580.6 = 3.88%，这比招商银行3.61%权重力度还大，单纯打压招商银行无法实现目标；二是增加股指期货建仓。如果空仓头寸增加一倍，收益也可以翻一番达3886万元×2=7772万元。但在目前3万手持仓总量情况下，加一倍就必须占有市场92%的仓位，这在中金所严密监控下更无可能，而且在交易中随时面临的冲击成本也极为巨大。（长城伟业期货 刘奥南）