蓝筹股群体能否成为股指期货稳定器

　　如果没有股指期货问世这一重大事件，人们对于4月中旬以来股市下跌的解读就会相对简单一些。但由于股指期货推出“巧遇”股指加速回落的时间窗口，股指期货难免遭到助跌股市的指责。

　　我们认为，股指期货市场能否发挥价格发现、分散风险和提高市场效率的作用，除去市场规模、参与人数和资金量等方面的积累之外，蓝筹上市公司群体的发育程度如何更为关键。就目前股指期货的现状而言，只能算是搭建了一个基础平台，其真正发挥“相称的作用”还需要一定的时间。

　　股指期货市场投机氛围浓厚

　　我国股指期货市场从4月16日登台亮相，至今已运行了近3个月。就成绩而言，没有出现系统性风险。股指期货在价格走势、合约切换、交割情况、市场流动性方面，正在遵循市场规律，逐步找到一条适合我国现阶段情况的发展路径。期现市场拟合度逐渐走好，蓝筹股和期指走势的关联度也日渐紧密。

　　从基本功能的发挥来看，股指期货上市以来，与现货确实呈现出非常相似的走势，并且呈现出领先现货而动的特征。这对于增强市场的有效性是一个必要的促进。

　　但我们也看到，目前的股指期货市场好比是一个孩子，还难以发挥与我国股市规模相称的功能和作用。与国际成熟市场相比，处于起步阶段的我国股指期货市场参与者规模偏小，规章制度和市场机制尚需磨合，作为与期指挂钩的主要成分股与期指走势关联的紧密度低，并存在一定错位。

　　事实上，近3个月来期指期货价格波动和交易量的迅速膨胀让人们对其平滑市场波动功能产生了怀疑。股指期货在推出之前，被人们寄予了稳定市场等的期待；在股指期货真正问世之后，却与股票现货市场一起下跌，有时还表现出极强的领跌功能。股指期货理论上的“好”与现实中的“坏”形成鲜明的反差。

　　那么，究竟该怎样看待我国股指期货运行近3个月来的情况呢？现阶段股指期货究竟对现货市场发挥了和发挥着怎样的作用呢？

　　我们认为，首先，我国股指期货市场还处在起步阶段，制度完善和机制的健全与磨合都需要一段时间；其次，参与者规模相对较小，同时参与者更注重短期收益而不是套期保值，于是投机性较强的一面被放大；第三，引入股指期货，在短期内和一定程度上纠正了我国股市中信息揭示不足的偏差，产生一定波动在所难免；第四，股票现货市场决定股指期货走势，而不是股指期货市场决定股票现货市场走势，但股指期货市场的投机氛围有加剧了现货市场的恐慌。

　　股指期货作为一个新兴事物，参与者门槛高，交易品种少，市场容量小，都可能被投机者利用，从而在目前阶段表现出更重的投机色彩。而交易情况也表明，不论近期远期合约，总是表现为齐涨共跌，显示场内资金只是将合约作为一个投机品种炒作，而难以发挥揭示信息、提高市场有效性、进而稳定市场的作用。

　　国际经验：蓝筹股价格预期引导股指期货走势

　　从成熟期指市场发展的历史来看，股指期货的价格主要由股票指数决定。而股票指数走势又主要取决于指数构成标的权重股。同时，由于股票指数要受到很多因素的影响，因此，股指期货的价格走势同样也会受到这些因素的作用。

这些因素至少包括：宏观经济数据，例如GDP、工业指数、通货膨胀率等；宏观经济政策，例如加息、汇率改革等；与成份股企业相关的各种信息，例如权重较大的成份股上市、增发、派息分红等；国际金融市场走势如国际原油期货市场价格变动等。

　　上述因素作用于蓝筹权重股上，蓝筹权重股的价格吸收消化这些信息，形成自身价格；蓝筹权重股价格作用于股价指数，形成支持股指期货走势的基准。当然，信息也会越过蓝筹权重个股，直接作用于股指期货，对股指期货的走势形成影响。但总体来说，对蓝筹权重股的走势的预期决定着股指期货的走势。

　　就国外股市而言，信息发布的公开公平程度相对较高，这也是影响市场走势的重要因素。业内普遍认为，美国等西方国家在经济数据和重大消息的发布程序上基本做到了无差别释放。比如美国劳工部发布失业报告时，有几十家大媒体记者在场，在发布之前市场交易几乎停顿；所有人都可以通过权威电视广播频道获悉数据发布的情况。所以，一般来说，对于成熟市场的走向大多可以依据公开信息做出判断。

　　在这样的信息环境里，期指也就可以更好地发挥其价值发现和价格形成功能，成为股指的先行指标。偶有安然之类的突发性事件的干扰，但总体上不改变运行趋势。

　　就国内资本市场来说，随着监管体系越来越健全，信息发布的公平公开已有很大进步，基本上建立起了与市场发展阶段相适应的信息发布制度和体系。特别是在宏观经济统计数据方面，定期化、统一化、规范化已经比较成熟。上市公司信息披露的规范化程度也显著提高。

　　不过，由于我国经济和股市具有新兴加转轨的特征，政策性信息的发布相对频繁，上市公司大股东的依法办事意识还存在不足，利益驱动机制较强而违法违规成本过低，一些有损“三公”原则的信息传布情况还时有发生。信息传导的不畅很容易造成股市异常波动，自然也会造成蓝筹权重股的异常波动。如此，也就会影响股指期货功能的发挥。

　　增强我国蓝筹股的代表性和趋势研判性

　　从长期历史经验来看，期指交易可以平滑市场的波动，有效缓解现货市场暴涨暴跌的局面。显然，在这一过程中，与期指挂钩的标的股的走势至关重要。毕竟，这些标的股在市场中具有行业代表性，并且权重占比大，是期现市场联系的最直接纽带。

　　我国股指期货合约是基于沪深300指数编制的，该指数的标的股具有良好的市场代表性。覆盖了证监会所划分的全部13个行业，权重相对分散。而且，样本股涉及的银行、石化、地产等个股流通市值大，流动性良好，在市场中具有举足轻重的作用。同时，沪深300指数采用自由流通量加权、分级靠档等先进技术进行编制，有效缓解了限售股解禁对指数的冲击，也有效规避了利用权重股对指数进行杠杆操纵可能。

　　从这个意义上讲，这些成分股基本上是蓝筹权重股，基本面相对稳定，行业前景明朗，个股价格走势也相对平稳，为投资者对期指走势的判断提供了很好的依据。

　　理论上，由于股指期货作为股票现货市场的衍生品，其定价是以股票现货指数为基础的，现货走势决定期货趋势，而不是相反；股指期货不会影响股票市场的内在价值。不过，由于我国资本市场机制建设上的不足，政策市特征依然存在，市场投机氛围较重，股指期货目前还难以发挥像成熟市场那样的作用。

　　就国内期货市场已经交割的两个合约来看，其市场价值发现功能不强。除去股指期货市场本身的投机因素外，专业人士认为，还有以下原因：一、信息披露方面还不够及时有效，导致标的股走势的代表性和可研判性不足；二、国内投资者不像国外市场的投资者那样重视大趋势投资，对于发现市场价值很难达成一致。

　　解决这些问题，还是要加强基础性制度建设。一方面加强信息披露和交易行为等方面的监管，提高股价形成机制的公开公正透明，使蓝筹权重股的定价更为真实；另一方面，丰富股指期货市场投资者结构，增加交易品种，进一步活跃市场，增强市场平衡和稳定性。（姜 楠）