中信证券：经济转型成功 方有大牛市

　　从中长期看，中国传统工业化推动的经济增长已经走到尽头，转型期的经济增长动力将来自于城市化和工业现代化，农民工市民化将成为未来经济增长和转型的突破口，政治锦标赛是有力的制度保障。预计未来2-3年，中国经济的GDP增速将从过去十年平均10.2%的水平逐步下降到9-10%的水平。出口增速有所下降，消费以相对更快的速度增长，投资增速有所下滑但仍在高速城市化的推动下保持较高水平。增速下滑的同时，经济活力和增长效用会不断增强。中长期看，A股市场需要等待转型初步成功后才有大牛市。

　　从短期看，我们认为下半年，随着通胀压力的减轻和房价的回落，投资者对加息、流动性继续紧缩和地产调控加大的预期将降低，而保障房建设等一系列政策实施将会减轻对经济二次探底的担忧。在经济预期好转的背景下，市场将有望出现震荡向上，上证指数目标3000点附近。

　　7月上旬，在国内“压”的政策、通胀上行态势和海外风险存在的情况下，市场仍有压力，运行区间在2500到2800点。但基于目前上证指数2500点的行情走势已经反映了对房产调控和通胀预期的担忧，欧洲债务危机影响也有所缓和，此时市场将会以震荡反弹形式筑下业绩底、估值底和政策底，这一阶段的投资逻辑将围绕“估值修复”展开。

　　7月中旬至8月，将是前期政策调控的效果显现期，中性预期下应该出现房地产量价下跌、通胀平稳、投资有所回落、消费基本稳定、海外经济在债务危机缓解后出现稳步复苏等迹象，此时投资者对经济二次探底的担忧将有所缓和，市场出现震荡向上，上证指数目标3000点附近。

　　9月以后，随着主要大盘完成估值修复，焦点将再次转移到经济面上，其中主要的风险点有两个：一是在业绩预期变化中，成长股的业绩能否兑现，若低于预期，9月份开始中小盘股解禁将对高估值的冲击；二是四季度出口增速预期变化。

　　从中长期的视角去看，我们并不认为新兴产业能在短期内成长为经济的主要支撑力量，传统产业在经济转型中的主导力量不可动摇。这种主导力量来自于两个方面：一方面是传统产业在“农民工市民化”、工业和城市现代化过程中面临自身转型的压力；另一方面主导产业的变迁将会辐射带动一部分新兴产业的崛起，从而完成产业的兴衰与转化。

　　从中国经济转型的内在要求看，我们认为未来A股市场盈利下降的冲击主要来自于成熟产业公司的盈利能力下滑，而多数的稳定产业公司在相当长时期内依然能维持较为明确的盈利增长。因此，在中国经济转型的过程中，我们认为不仅需要长期看好新兴行业的持续投资机会，也同样需要关注来自传统行业的阶段性投资机会，因为在整个A股市场盈利能力的平稳转型过程中，部分传统行业也同样可以通过自身的改造来实现成长，而且会在相当时期内充当市场盈利的中流砥柱。

　　周期产业中期看需求并不悲观，通过测算保障房建设的带动效应，预计对经济的前向和后向带动效应总和为4400亿，如考虑产业链差别后相差为1100亿，仅为GDP的0.32%。那些具备要素结构升级(关注技术敏感性行业)、竞争结构升级(盈利增长的同时企业竞争结构保持较优)以及制度红利带来盈利模式变革(行业标准、盈利模式、市场化改革等转变)的行业在转型期仍具备投资价值。

　　从国外主导产业和新兴产业的兴衰更替来看，新兴产业往往是上一轮主导产业形成的辐射产业，也即应当从产业升级的延续性中寻找新兴产业。从兼具成长性和安全性的角度看，我们更看好依附于传统产业面临转型压力下的新兴产业类型，它们能够在估值和业绩的追逐中胜出。

　　从绝对估值、相对估值以及偏离历史均值的程度看，目前估值优势仍偏向于传统产业，具有估值吸引力的行业包括金融、房地产、煤炭、机械、家电、建筑建材等；而从盈利预测调整看，航空、化肥、铁路、机械等板块的盈利预测开始企稳上调，金融、地产、煤炭等板块则相对保持平稳。

　　综合对转型期间各类产业变迁规律及前景展望和短期估值与业绩分析，我们推荐保险、股份制银行、房地产、工程机械、家电、农业、以通信和传媒为主的“宽频时代”主题、节能环保主题和高端装备制造主题。 □中信证券策略组