与公司主席重登首富宝座的光鲜亮丽相比，近期国美电器(HK00493，收盘价1.18港元)的股价表现则要黯淡很多。国美电器昨日逆市下挫10.61%，收报1.18港元，这已是国美电器连续第五个交易日收跌。在近一周的时间内，国美电器的股价一路从2.25港元跌至1.18港元，累计跌幅达到47.56%。

　　至昨日收盘，国美电器的市值从9月底的近300亿港元萎缩至150亿港元，而黄光裕个人的持股市值也相应从100亿港元降至50亿港元左右，远低于胡润榜单中提及的140亿市值。

　　市场担心，在宏观经济降温的冲击下，被赋予高估值的消费类股将受到巨大的重估压力，国美股价的暴跌将传导至其他估值水平较高的消费类股票，投资者应予以警惕。

　　暴跌原因：股东减持忧虑

　　中金公司研究部分析员郭海燕在一份研究报告中表示，“国美股价近期大幅下跌，我们与公司CFO进行了沟通，发现国美基本面并未出现明显不利变化”。

　　不过，中金公司还是对国美股价的暴跌给出了自己的解释：首先，在经济下行周期中，电器产品需求的波动性高于食品及服装行业；其次，黄光裕过去曾数次出售国美股票，市场担忧进一步的减持或将推动国美股价继续下跌，估值水平也将进一步下降；最后，其他股东出于对行业增长潜力和金融市场下行风险的担忧而选择减持。

　　值得注意的是，中金公司给出的三大理由中有两条都是来自股东的减持压力。事实上，自9月底以来的一轮暴跌中，股东之一摩根士丹利的减持消息确实有“推波助澜”之效。香港联交所的公开数据显示，在10月2日，摩根士丹利于国美电器的好仓持股比例从9月30日的8.12%降低至7.97%。虽然在10月3日，其持股比例又略微回升至8.05%，但其淡仓持股也在同步增加，由10月2日的0.96%提高至1.1%。

　　暴跌影响：消费股重估压力大

　　除了股东的减持压力外，经济下滑对消费股估值的负面影响也是导致国美电器大幅下挫的重要原因。凯基证券分析师蔡铁康指出，在这轮金融风暴之前，中资消费股简直就是高PE的代名词，30倍甚至40倍的市盈率都曾被市场所接受。然而，当投资人对经济增长产生疑问、当整个市场的市盈率跌至11倍左右时，消费股的高估值显然无法再获支撑。

　　经过股价急挫后，国美电器2007年市盈率为10.7倍，而今明两年的市盈率则在7.1倍和5.3倍。而在深交所上市的同为家电零售商的苏宁电器(002024，收盘价15.47元)今明两年的市盈率依然高企，分别为19.7倍和13.6倍。

　　消费类股是否成为熊市的避风港呢？从目前来看，其避风港效应并不明显，未来的业绩同样会受到宏观经济的影响，那么再给予高估值是不明智的，国美的暴跌或将传导至其他高估值的消费类股，特别是A股市场中的苏宁、茅台等估值过高的品种，投资者应予以高度警惕。

　　与电器连锁商相比，两地市场的大型百货类公司的估值则相差不多 。 港股市场的百盛集团(HK03368，收盘价8.53港元)和新世界百货(HK00825，收盘价3.68港元)2008年的预测市盈率分别为22.9倍和16.2倍，而A股市场的大商股份(600694，收盘价18.48元)和王府井(600859，收盘价24.07元)今年的预测市盈率则为11倍和23.1倍。

　　后遗症：46亿可转债或遭提前赎回

　　对于经济下滑对电器行业的负面影响，中银国际也赞同中金公司的观点。中银国际昨日表示，在下滑的经济环境下，楼价表现亦不稳定，置业需求进而下降，于是潜在客户推迟置换耐用品的时间。该行预计，国美电器的扩张计划将会收缩，由原先的一年内新增100家减至50家，而剩余的资金将用于应付一旦要提早赎回的46亿元可转债。

　　中银国际留意到，投资者正在关注国美电器是否有能力赎回其总值46亿的可转债，这批债券可于2014年5月前，以换股价4.98港元兑换，但也可于2010年5月前赎回，若国美电器的股价在未来19个月内持续低迷，该公司恐怕需要以现金赎回债券。该债券是2007年5月国美电器发行的，属于以人民币计值及以美元偿付、2014年到期的零息可换股债券，实发债券的本金为46亿元，转股价为4.96港元。

　　考虑到上述因素，中银国际将国美电器2009年及2010年的每股盈利预测下调11%及19%，目标价由4.5港元削至1.26港元，相等于2009年预测市盈率的5.6倍，投资评级由“优于大市”降至“逊于大市”。（刘小庆）