央行准备金率调控“不择时”的思考

　　央行宣布11月29日上调银行机构存款准备金率0.5个百分点，成为了今年以来的第5次上调。其中，前3次出现在上半年的1、2、5月，而后两次则集中在11月份的后半月，时间间隔仅9天。不过，考虑到目前银行的超额准备金率仍在1%—1.7%区间，可以判定此次上调对市场影响并不会太大。同时，由于中美两国市场利率差已达到历史高点，这也制约了年内继续加息的空间。

　　央行为何在11月份连续两次上调准备金率？未来一个月是否还有上调的可能？这已成为当前市场最关心的话题。从前者的直接原因来看，主要在于国际流动性泛滥向国内的负面传导、10月我国新增信贷量严重超标以及通胀预期仍在升温等。而考虑到上述因素短期内难以消除、12月份还将有万亿元规模财政存款释放“助涨”流动性，以及将面临两月前6家银行差别性上调即将到期等关键因素，未来一个月再度上调的可能性仍无法排除。

　　笔者判断，12月份将存在年内第六次上调准备金率的可能，其最大的理由就在于12月15日这个敏感时间窗口。除了已公布的这5次上调外，央行在今年10月中旬曾采用“差别定向”方式，对工农中建及另外两家股份制银行进行了为期两个月的上调，到期日将是今年12月15日前后，届时央行很可能把“延期”与再一次针对所有银行的“普调”叠加进行。实际上，在这次差别上调之后不到一个月的11月10日，也即央行在宣布第4次上调(11月16日执行)的当日，也对两家股份银行进行了50个基点的差别上调。而据多位银行人士表示，就在上周五宣布普调的同时，央行又对至少一家国有大行进行了差别上调。可见，当流动性过剩已影响到货币政策的实施效果时，央行是不会过于“忌讳”这一数量调控方式的重复使用。

　　到本月底此次上调开始执行为止，我国大型和中小型银行的准备金率将分别为18%和14.5%。值得注意的是，上半年的那3次上调并未针对中小银行机构。此外，今年以来的3次差别性上调则分别出现在今年10月中旬、11月中旬，几乎涉及所有的大中型银行。不过，上述“突如其来”差别性上调，连银行本身都往往难以防备，以至于在银行间拆借回购市场常常出现这样的怪象：上一日疯狂融出资金的大行，第二日竟然要到处去借钱。

　　与加息不同，作为数量调控方式的准备金率管理，央行并不会过多考虑“择时”。也就是说央行上调准备金率不会像加息那样力图避开市场的预测，而只要流动性状况发生了明显变化，央行就会祭出准备金率、公开市场等数量调控工具，甚至更有效的诸如信贷控制、价格干预等行政调控手段。与之不同，加息要的就是出乎意料。对此，融通基金总经理助理侯儒波认为，杀伤力巨大的价格式调控手段加息，它对整个经济都会产生撼动，只有出乎意料才可避免加重市场的悲观情绪及助推通胀预期。(朱 凯)