宽松年代 金价趋势依然看好

　　2001年初以来，黄金价格自254美元/盎司开始回升，前段时间一度触及1387美元/盎司的历史新高；特别是自2008年金融危机前的金价高点1032.5美元之后的最大涨幅也达到34.3%。那么，支撑金价上涨的根本因素是否发生变化，未来金价趋势如何？我们的主要观点就是：支撑黄金需求的三大因素依然稳健，而供应方面受制于矿山产量增长缓慢、官方黄金销售放缓等因素，未来金价走势依然看好。

　　第一，危机后全球进入货币政策极其宽松时代，这将成为黄金投资需求最重要、也是最持续的支撑因素。08年全球性的金融危机引发了对经济陷入严重衰退的担忧，大多国家央行也将目标利率降至了前所未有的低点，各国央行也是大幅向金融系统注入货币，其资产负债表快速膨胀。

　　特别是近期以来，西方国家货币政策进一步扩张的预期有所增强。首先是美国经济复苏乏力、就业市场不景，给美国政府及货币当局带来沉重的政治压力，新的量化宽松政策只是时间和规模的问题了。然而，美国还打着如意算盘，日本却于10月初率先推出自己的量化宽松政策，欧洲央行也大幅增加国债购买，英国的量化宽松由退出变成重入。

　　西方国家货币政策的进一步放松，意味着金融市场的流动性依旧宽松、利率仍将处于较低的水平，货币因素引发的通胀预期将持续存在。从历史走势看，低利率时期，宽松的流动性环境下，金价下跌的风险并不需要担忧；而且在宽松货币政策逐步退出的过程中金价趋势也无需过分担忧，往往紧缩周期的结束才是行情的终点。

　　第二,美元预期弱势，支撑金价上涨。历史来看，美元走势对黄金价格有较大的负相关影响，这主要表现在两个方面，一方面是美元的标价效应，另一方面是投资替代效应。以美元标价的黄金随着美元的贬值，价格相应上升。另一方面黄金可以作为美元资产的替代投资工具。从近30年的历史数据统计来看，美元与黄金保持着大概80%的负相关关系。

　　目前，美国经济复苏缓慢，美国9月PMI指数创下近年来新低，失业率仍维持在9.6%左右的高位。为了刺激经济，防止通货紧缩，美国拟采取另一轮量化宽松政策。我们认为，在美国维持低利率，大量超发货币的情况下，美元可能在未来较长一段时间内维持弱势格局，这将给黄金价格较强支撑。

　　第三，官方和私人部门的配置需求攀升刚启动。目前，全球进入宽松的货币政策时代，特别是美国量化宽松政策进一步扩大，使得市场对其债务货币化的预期增强，最终会使得市场对美元储备地位的担忧，从而导致对央行储备多元化和私人部门增加黄金配置的预期。

　　一方面20世纪70年代布雷顿森林体系解体后，黄金的非货币化使得储备需求大幅下降，全球央行黄金储备从1970年代中期最高37000吨下降至2009年底不足27000吨。特别是高外汇储备国家黄金储备的总量偏低且在外汇储备中的份额较小，平均水平为2%左右。然而，2009年以来一些央行已经开始趋于储备多元化的迹象，中国、印度、俄罗斯等国家央行开始寻求增加黄金储备。

　　另一方面，债务的货币化和金融市场不确定性上升，自然也会引发私人部门对黄金配置需求的上升。一旦股市等其他金融市场的不确定性增加，黄金的避险需求将再次凸显；“黄金与经济周期的关系不像其他商品那样密切，经济衰退时黄金表现往往好于其他资产”的观点就会获得市场的认可。内在的原因还在于黄金在全球金融资产中的配置比重非常低。近年来国际上许多传统资金(如共同基金)、对冲基金也在逐步考虑增加黄金资产的配置，譬如著名投资人鲍尔森、索罗斯等今年以来仍在增加黄金资产的投资。

　　第三，黄金价格中的“中国因素”有望爆发。目前，中国铜、铝、锌等基本金属消费占全球的比重已超过全球的30%。然而，目前中国的黄金消费只占全球10%左右，消费规模与印度相比也有比较大的差距，特别是与偏好黄金首饰的香港、台湾相比，人均消费仍有非常大的潜力。若中国的人均黄金消费达到台湾的水平，那么中国的黄金消费占比将攀升至35%左右。近日，中国六部委联合发布了《关于促进黄金市场发展的若干意见》，提出拓宽黄金市场的投资渠道，将有助于激发中国黄金需求的爆发。

　　另外，从黄金市场的供应来看，增长也相对缓慢。一是2003年来全球矿产金产量基本上处于下滑趋势，且未来几年产量仍难出现显著增长；二是黄金矿山大幅削减了之前的保值头寸；三全球官方黄金销售的趋势也发生了根本变化，自2009年二季度开始全球官方呈现净买入的格局，特别是CBGA协议下的黄金销售也基本停止，2010年度的黄金销售只有6.2吨。

　　总之，我们认为支撑黄金价格走高的核心因素还没有发生趋势性变化，金价上涨仍有很长的路，持续时间和上升空间可能大幅超出市场的预期。