日元不寻常升值有深层次问题值得思考

　　日元升值并非日本经济在本轮金融危机中实现了逆势增长，而是一系列经济金融事件累积的结果，是金融市场的次优选择。日元汇率未来走势如何，将取决于各方力量和利益的相互博弈。此番日元汇率不寻常上涨，更有一些深层次问题值得思考。

　　昨天，在美元对日元比价突破83关口时，日本对东京外汇市场实施了抛售日元买入美元的干预措施，干预后日元迅速回落至84.5左右。此番干预是否会终止日元的升值趋势呢？值得观察。

　　自2008年8月初至2010年9月中旬，日元对美元、欧元分别升值了24%、33%，并分别创下15年和9年来的高点。日元俨然成了危机之后的强势国际货币。然而，传统的汇率理论似乎无法对强势日元做出合理解释。

　　从宏观经济形势对比来看，未来美国经济形势甚至还要略好于日本。根据国际货币基金组织(IMF)最新预测，2010年，美国经济将增长3.3%，高于日本的2.4%；2011年，美国经济将增长2.9%，同样高于日本的1.8%。从日美货币当局确定的基准利率水平来看，目前都处在接近零利率的水平，分别为0.25%和0.1%，并无太大差别。那么日元为什么对美元会升值呢？

　　日元升值是金融市场次优选择的结果

　　日元之所以在危机之后一枝独秀，成为强势货币，并非日本经济在危机中实现了逆势增长，而是一系列经济金融事件累积的结果。

　　第一，支撑日元的基本面相对较好。危机之后，美国经济尽管避免了长期萧条，但却始终没有真正复苏。7月份美国成屋销量环比下降27.2%，创下自1999年该指数编制以来的最低值。鉴于非农人口失业率仍高达9.6%，美国家庭和企业的“去杠杆”进程恐难短期内完成，内需，特别是消费回暖的动力不足。

　　与此同时，欧洲经济受到主权债务问题拖累。据IMF预计，欧元区成员国需要为未来一年半内到期的主权债务融资4000亿美元。可见，主权债务融资一旦受阻就会波及至整个经济层面，甚至还会带来新一轮信贷危机。

　　而日本经济尽管表现不尽如人意，但依然保持了经常项目顺差，2009年日本经常项目顺差达到2.8万亿日元，同比增长36.1%，外汇储备规模达到1.02万亿美元。日元在国际储备货币的比重虽然有限，仅为3%-4%，但毕竟是全球金融市场中仅次于美元和欧元的外汇交易货币。根据国际清算银行的统计，日元在传统外汇交易中的平均使用比率为10%左右。

　　在全球外汇衍生品市场，以日元作为交易货币的规模(包括外汇互换、远期合约、期权和其他衍生产品)从1995年不足20亿美元发展到2007年的270亿美元，相对其他非欧美货币仍具有高流动性。更为重要的是，在美元和欧元前景难料的前提下，持续而稳定的经常项目顺差加上国际净债权国的地位，无疑使日元成为市场的次优选择。

　　第二，投资日元的收益相对稳定。目前日本面临着甚至比欧美等国更严重的财政和债务问题，其债务在GDP中占比近200%。不过，国债95%都是日本国民持有，即政府债务中绝大部分都是内债，因此其遭遇大规模抛售的风险极低。这与外债占比较高的欧美等国形成鲜明对比，对于有避险需求的投资者形成较大吸引力。