市场在等待潘石屹大手笔地花钱，而他却固执地继续着筹钱大戏。

　　继12亿元出售朝阳门SOHO一处商业物业后，SOHO中国(0410.HK)宣布与招商银行北京分行达成一宗涉资100亿元的融资授信协议。在短短半年间，该公司已从银行方面获得不超过200亿元的授信额度。同样在半月之前，该公司宣布发行一笔可换股债券，融资28亿港元。

　　然而，丰沛的资金储备对比惨淡的土地储备，亦令投资者与外围人士渐次失去观望、等待的耐心。今年以来，伴随着中资地产股的整体升浪，SOHO中国的股价同样有超过2倍的升幅，但是，与财务风险更大的地产公司频频买地、并购相比，SOHO中国正在因为较低的财务杠杆水平而承受着外部的压力——潘石屹到底何时发出年内并购的第一枪？

　　“我们正在就多个项目进行比较深入的洽谈，从北京到上海。SOHO中国将趁着未来一年的市场低谷做大自己的规模。”潘石屹为了安慰自己的投资者公开表态说。他同时坚持强调公司的既定商业战略并未有“丝毫的改变”，“从目前的情况看，烂尾楼和在建项目的成交价比土地的价格还要便宜。”

　　“未来一段时间，公司以并购为主题的公告可能每一个月都会有。”SOHO中国一位内部人士说，但该人士否认此前传闻的上海东海广场项目将被公司收购。

　　对于SOHO中国而言，当下是一个酝酿、蓄势的时刻。有观察人士亦认为，伴随着未来的一幕幕并购剧目的发生，SOHO中国内部此前一直存在的“路线之争”也将出现新的局面，“规模”和“持有”两个关键词将有可能在公司的商业战略上扮演比以往更重要的角色。

　　300亿元资金杠杆

　　观察SOHO中国半年来的市场表现，其实两个词汇足以概括全貌：出货和筹资。

　　出货向来是公司的强项。根据公开数据，三里屯SOHO 和中关村SOHO 年内充当了潘石屹的两个吸金大户，至本报截稿，根据北京市房地产交易管理网公布的数据计算，前者销售额已突破95亿元，而后者销售额则接近9亿元。

　　筹资更是上演得风声水起。在经过一轮发行可换股债券、两次授信合作后，SOHO中国理论上可动用的资金已超过300亿元。

　　与招商银行的100亿元授信合作是这一波融资动作中较具代表性的一个。双方此次合作涵盖却不局限于并购贷款，有效期3年。在银监会去年放行并购贷款之后，能够获得银行并购贷款的地产公司并不多见。出于优良的财务结构，SOHO中国能够在并购贷款中获得较为优惠的利率。

　　但是，并购贷款中大多对股本金比例有严格限制。潘石屹表示，在发行可换股债券后，这28亿港元的资金就会变成公司的自有资金可投入到并购中，加上公司的现金储备就可以与银行的授信贷款配套。“这也是公司连续融资的一个理由。”他说，“与招行的合作为公司未来的并购奠定了坚实的财务基础。”

　　走出去还是留下来？

　　在这一系列动作背后，其实暗含了潘石屹逐渐厘清SOHO中国长久以来的路线之争的困扰。

　　在这个“雷声大，雨点小”的暴风雨前夜，一个问题也愈加清晰：自2005年以来SOHO中国内部久存的做大做强的路径争议也正在酝酿出新的变革局面，在这个新的局面下，走出北京，追求更多的项目运作规模和增加自持物业将成为未来SOHO中国的新商业路线。

　　在SOHO中国内部，关于后市发展前景，曾存在两派争议。主张规模化的人士认为，公司的业务应该进一步深入北京、天津、上海等主要的经济中心，这也是很多全国化志向的公司的做大之道。而另一主张则认为，SOHO中国应该按照它过去的成功经验走得更远，那就是继续坚守一隅，深耕项目，从而做强。

　　当时正值SOHO中国尚未上市，资金规模还无法调动更大的野心与想像力。然而，时过境迁，SOHO中国如今在上市房企中财务杠杆潜力居前，其立足于开发为中小公司服务的商铺及办公产品的商业模式在周期性市场中表现出了良好的抗风险性，这样的新形势也令管理层思变。

　　有分析人士表示，投行背景出身的张欣或许希望能够使用财务杠杆做大做强公司的规模，同时，也希望公司能够持有部分优质物业，而不是全部散售。对此，已有案例可循。在近期前门项目终获解决方案后，SOHO中国即表示将对购得的商业资产不再销售，仅用于出租。

　　这样商业路线的微调也应归因于市场的变化。据悉，SOHO中国进军上海已是铁板定钉，但是上海的商业地产市场的客户群都与北京有较大区别，“水土不服”将是SOHO中国进军上海楼市必须面对的问题。

　　另外，每个会计年度开发项目数量过少，销售与结算的周期性导致上市公司的年度业绩波动过大，亦是SOHO中国遭遇质疑的硬伤。公开资料显示，据上市后的首份2007年报，SOHO中国营业收入69.54亿元，比2006年增长300%，实现利润19.66亿元，比2006年增长477%。但是，一年之后，受奥运停工因素影响，公司2008年净利润同比大幅下滑79.7%。

　　建业地产董事长胡葆森坦言，在内地能够持续盈利稳健增长的地产公司不超过5家，SOHO中国虽然销售很好，但是每个财政年度运作项目过少，导致其对财务报表无法进行平衡，这一点同样也应该引起注意。