下半年当宏观经济增长下行趋势可能触底时，市场有可能出现显著的反弹行情

　　宏观经济：周期性而非结构性下滑

　　全球/中国经济增长可能在2009年下半年逐步企稳，中国经济的长期增长前景将保持不变。中国的长期增长潜力保持不变，即初露端倪的经济增长放缓似乎在更大程度上是周期性而非结构性的下滑。

　　主要支撑：外汇储备和宏观政策

　　只要全球经济不陷入长期的衰退周期，中国雄厚的财力/外汇储备(1.9万亿美元)和政府支持经济增长的政策倾向应能帮助中国抵御中短期内的严峻经济挑战。尽管宏观经济的下滑将给上市公司盈利带来压力，但较低的估值、市场每股盈利和汇率预期的下调、市场情绪的低迷和政策的灵活性应会提供一定的下行保护。

　　股市走势：沪深300指数到1980点

　　以邓体顺领衔的高盛(亚洲)研究团队预计，到2009年年底时恒生中国企业指数和沪深300指数将分别涨至8900点和1980点，对应的全年股价回报率分别为53.4%和11.0%。预计对全球增长前景的担忧和中国股票长期价值之间的此消彼长仍会主导上半年的股价走势，可能将导致市场出现过度波动和绝对总收益率较低的现象。

　　触底时间：2009年下半年

　　2009年上半年市场可能依然震荡，但下半年当宏观经济增长的下行趋势可能触底时，市场更有可能出现显著的反弹行情。预计市场将在2009年二季度末或三季度进入盘整阶段，如果届时如预测的那样全球/国内增长下行趋势开始企稳的话。

　　最大不确定性：全球经济会不会陷入长期衰退周期？

　　全球经济增长前景和经合组织(OECD)成员国经济放缓程度可预见性较低，由此给GDP的预测带来了严重的下行风险。

　　焦点一：中国经济的下滑是周期性的

　　中国经济增长的放缓是周期性的，而不是结构性的。首先，本次全球金融危机的根源——信贷供应的无序扩张在中国并不是一个普遍现象。其次，中国全国的资产负债状况好于地区整体水平，中国银行业的资本结构也好于亚洲其他国家。

　　最后，中国拥有全球首屈一指的外汇储备，其规模高达1.9万亿美元(相当于2007年中国GDP的58%)。

　　焦点二：外部环境对出口业的影响

　　外部环境的进一步疲软无疑不利于中国的出口行业，而今年到目前为止中国的出口行业贡献了31%的GDP。高盛预测2009年的出口实际增幅可能从2008年的11.8%降至6.5%，但近期从主要港口运营商那里获得的令人失望的吞吐量增长数据表明预测可能面临下行风险。

　　净出口会为GDP 增长作出1.1%的贡献，而不像许多市场评论人士认为的那样将拖累GDP增长。理由是中国的进出口在困难时期往往联袂下滑，在当前的全球金融危机环境下中国的进出口会延续这一态势，原因是国内需求(特别是房地产相关行业的需求)的恶化可能进一步抑制消费者对进口商品的需求。

　　焦点三：国内消费增长的可持续性

　　在研究了行业协会和上市公司的数据后，许多可选消费品的需求均明显收缩，这表明国内可选消费品支出的状况似乎不如看上去那样乐观。

　　不过，低档日常消费品的需求将有强劲增长，原因是在政府出台了一系列有利政策和国内农产品价格上涨的情况下，农村人口的收入增长仍然强劲。

　　焦点四：房市疲软对固定资产投资的“连带效应”

　　在宏观层面，预测固定资产实际增幅将从2008年的9.8%降至2009年的8.5%。鉴于市场预计2009年CPI将从2008年的6.3%逐步降至1.5%，这意味着固定资产投资名义增幅会下降得更为显著。

　　政府针对房地产市场新近出台的一系列积极政策可能有助于阻止房价在短期内出现普遍的大幅调整。然而从现在到2009年年底房价还会进一步下跌15%左右。

　　焦点五：中国政府能在多大程度上刺激国内经济增长

　　中国农村改革近期取得突破性进展，将有助于放松限制并推进农村经济，如果进展顺利，农村改革可能会释放来自农村经济、原先受到抑制但规模巨大的需求，并有助于中国经济在未来保持高速增长。

　　但刺激政策只能缓解经济下滑的负面影响，原因在于：2003年以来中国经济的增长始终高于趋势水平，出现周期性的调整从经济周期的角度来看也属正常而且难以逆转；经济的高度开放实际上意味着在其他因素不变的情况下，整体经济状况对国内政策变化的敏感性较低；市场预期2009年会减税及增加，但这些额外的投资/成本可能导致政府其他的消费开支减少。

　　如果经济增长的放缓程度较预期更加严重，那么中国政府很有可能会采取更加果断的政策措施以防止经济硬着陆。

　　行业配置：上半年消费板块，下半年周期性板块。上半年看好拥有盈利保障和具有防御性的日常消费品、互联网/传媒、电信和基础设施板块，下半年则从贝塔值的角度转向金融/周期性板块。

　　重点关注股票：工商银行、中国石化、大唐发电、贵州茅台、中国铁建、海螺水泥、张裕A、宁沪高速、青岛啤酒、大秦铁路。 (理财周报编辑整理)