银行新增贷款大幅增加并不完全意味着经济下滑态势的根本改变。还有很多必须密切注意的变化，政策可能还需要不断调整。有三个问题不能不注意：新增贷款是否有乘数效应？是否拉动了民间投资？有多少给了中小企业？另外，还要关注如此大的信贷投资规模，究竟创造了多少就业机会。

　　为确保经济增长，政府同时动用了三板斧，财政、货币、行业政策，频频出手，带来了经济形势的一些变化。这些变化显示了一些积极和正面的政策效应，但也有不少值得注意的或者有待进一步完善的地方，若处理不善，恐将产生一些不必要的负面作用。

　　我们注意到，银行新增贷款正在大幅增加。今年1月的前20天，银行新增贷款增长9000亿，全月可能突破一万亿。这应该是一个破纪录的水平。从积极的方面解读，无论就总量上来说，还是从投资的角度看，年初大规模的贷款增长，对全年的经济增长无疑能奠定数量上的基础。银行系统能够如此迅速回应政府宏观调控的政策，大规模调动资金配套财政投入，显示了金融体系调整的弹性，也显示了经济体系调整的弹性。而金融体系的正常运行，正是走出这一轮经济困境的重要保证。相比美国、欧盟的金融体系几近瘫痪的局面，中国金融系统在恢复经济增长中充分显示了活力。

　　但是笔者有必要提请注意，1月银行新增贷款的大幅增加并不完全意味着经济下滑态势的根本改变。还有很多必须密切注意的变化，政策可能还需要不断调整。

　　首先，银行新增贷款不可能全年保持这么高的水平。从过往的历史来看，在2008年年初实施的季度信贷额度管理之前，银行一直都是前半年完成全年的新增贷款额度的80%至90%。2007年12月新增贷款便呈负增长，主要原因是，第一，从供给的角度讲，银行的信贷额度没有了；第二；年底信贷对全年的信贷收益贡献太小，没有信贷继续扩张的动力。第三，从需求的角度看，企业投资，特别是固定资产投资主要得在上半年到位，才能对全年的生产，经营过程发挥作用；第四，虽然今年有些特殊，政府在增加投入，可投资的新开工项目在增加，银行，特别是大银行可选择的投资机会在增加，但是为拉动经济启动的项目，也是在上半年基本都要大规模的投入，才能在全年经济增长上体现出来。所以，即便今年上半年可能延续新增贷款的增长态势，但从全年来看，最终可能还会呈现前高后低的规律。

　　其次，银行突发式的大规模增加信贷，也难免带来可能增加坏账的担心。因为这种主要是配套政府项目的信贷，有极大的政策性因素。对项目的审核、风险的评估，收益和还贷能力的分析，以及是否严格的操作，是否会带来不良资产率的上升，由此造成银行体系的不稳定，都是值得关注的问题。政策性新增贷款的大幅增加伴随的低投资效率，是银行体系不可忽视的隐忧。利率的连续下调，也使银行的信贷收益率下降，它将影响银行今后一段时期的稳健运行。

　　更重要的是，银行新增贷款，哪怕今年创纪录地突破5万亿，甚至更高，也不能说经济增长就能得到保证。这里，有三个问题不能不注意。第一，新增贷款是否有乘数效应？如果这只是一个静态数字，只是一个“存量”概念，资金周转不很活跃，无法产生乘数效应，那就说明经济还没有恢复活力。第二，是否拉动了民间投资？如果银行贷款把有收益的投资机会都抢占了，势必对民间资本产生排斥作用，无法拉动民间投资，这对恢复经济的活力，对保8%的增长率，都可能产生负面影响。要确保8%的增长，总的固定资产投资水平至少要达到15万亿左右。而仅靠银行信贷，显然不可能达到这么大的投资规模。但是在经济下滑期间，企业利润下降，民间投资非常审慎。政策需要采取“不与民争利”措施，比如，采取诸如贴息，补助等等方式，包括让民间资本参与有利可图的项目，引导民间投资达到10亿以上规模。否则，若是空前规模的银行新增贷款“孤军作战”，对经济拉动无疑“杯水车薪”。第三，新增贷款有多少给了中小企业？在没有详细信息和资料披露之前，我们只能从规模上去判断。20天之内发放9000亿新增贷款，相信不会主要针对中小企业。而为了保增长、保就业，扶植中小企业是这一轮恢复经济所依靠的关键部分。笔者因此希望在前半年的银行新增贷款的快速增长中，特别注意增加对中小企业贷款的比例。

　　另外，要关注如此大的信贷投资规模，究竟创造了多少就业机会。这一点是银行信贷规模增长，是否是经济复苏的信号的一个主要指标。如果投资创造就业，投资增长就可以通过工资传导到最终消费，投资需求就可以再增长，就能产生良性循环。如果没有创造就业，投资可能形成新的产能过剩，进一步拖累下一阶段的经济增长。

　　长期债券市场收益率最近开始走高，这反映了对市场对通胀的担心。而这种担心来自于当前宽松的货币政策，包括新增贷款的大规模增加，利率的不断下调，货币供应总量的增长等等。实证研究证明，货币供应量的快速增长距离通货膨胀一般有2至3年的时间。美国2001年开始宽松的货币政策， 到2004年才出现全球大宗产品价格的大幅上涨和房地产价格的膨胀。所以，我以为，通胀应该发生在经济开始复苏以后，而不是今年。 但为了防止高通胀卷土重来，明年下半年，要特别注意政策的调整。

　　对于当前的信贷信息，各方都应该有各自的深度分析，以便更准确把握经济形势的变化，抓住危机中的机遇。 (左晓蕾 作者系银河证券首席经济学家)