虽然市场早已经有所预期，但2000亿元特别国债面向市场发行的消息，还是对投资者产生了明显的冲击，刚反弹1天的股市又重新陷入了下跌态势之中。

　　平心而论，2000亿元国债本身对市场所构成的压力，看上去似乎不小，但实际上未必很大。大家都知道，今年3、4季度，有上万亿元的央行票据到期，换言之也就是以前被冻结的流动性会在这个时候被大量释放出来，这将对2000亿元特别国债在某种程度上构成对冲。另外，现在我国外贸顺差依然很大，虽然央行部分改变了强制结汇的政策，而且加大了QDII的额度，同时还计划开放个人“直投”。但是这些都还不能改变国家外汇储备快速增长的局面，这就迫使央行不得不因为结汇的需要而投放货币，导致以外汇占款形式出现的基础货币大量流向市场。在这种情况下，面向市场发行2000亿元特别国债，应该说在缓解流动性偏多上能够发挥一些作用，但无从在根本上解决问题。还有，2000亿元特别国债是分批发行，为此还调整了原定在同一时间段其它国债的发行节奏。因此表面上看数量很大，但真的执行起来，情况也未必如此。就市场而言，由于特别国债是10-15年期限的，属于超长期，其招标利率一般也就在4.5%左右，这对于普通投资者来说是缺乏足够吸引力的。事实上，近几年来我国面向市场发行的中长期国债，其对象基本上是银行、保险、财务公司、债券型基金、大型企业等，真正由居民购买的很少。估计这次2000亿元特别国债也是如此。因此，一般来说不太可能会有居民将投资股票的资金抽出来购买特别国债这种情况大量出现，所以说证券市场实际所受到的冲击并不是很大。

　　但是，人们不可忽视的是，2000亿元特别国债面向市场发行这一事情本身所包含的政策信息。本来，特别国债计划是通过农行过手后由央行购买的，但现在发行的8000亿元中，央行购买的是6000亿元，2000亿元变成了面向市场发行。这个变化很重要，表明央行在收紧流动性方面有了新的考虑与安排。也就在前不久，央行已经调高了准备金率，使之达到了12.5%这个历史次高位。这些政策的连续推出，反映了有关方面在执行紧缩政策方面是下了大的决心的。而这样做的背景，不外乎与近期经济增长仍然比较快，同时CPI指数进一步上升有关。显然，这表明至少在近期，从宏观面上讲是相对偏紧的，由此也不难推断相关的紧缩政策有可能会进一步推出。这样的背景，对于股市来说并不宽松。特别是现在股指处在历史高位，估值普遍不低，市场的做多动力在很大程度上是依赖于流动性的充裕以及储蓄资金的大量流入。而在紧缩政策加强并且此类预期还在不断强化的条件下，市场信心不可能不受到影响。尤其是，紧缩政策已经连续实施了一段时间，各种政策的叠加效应开始慢慢显现，而且人们普遍对进一步紧缩尚有预期的情况下，这种冲击就会明显放大。从本周二的市场走势来看，行情步步走低，反映了市场需要消化包括2000亿元特别国债发行在内的各种利空。反过来说，特别国债的发行，对于股市来说还是有很现实的心理压力的。

　　当然，从长远来看，紧缩性的调控对于股市的长期稳定发展未必是坏事。但作为投资者还是要重视由此带来的影响。这次，2000亿元特别国债发行的消息宣布，沪深股市应声而跌4.5%以上，即表明了政策的影响力，也提示了市场风险。而人们也有理由相信，随着时间的推移，调控政策逐渐到位并且见效，市场的环境又会慢慢趋于宽松，经过充分整理后的股市也仍然有机会重拾升势。(申银万国证券研究所市场研究总监 桂浩明)