创业板发行审核委员会2009年第23次会议于11月20日召开，北京超图软件股份有限公司和湖南中科电气股份有限公司首发申请获通过。在同日召开的创业板发行审核委员会2009年第24次会议上，安徽桑乐金股份有限公司首发申请未通过，广州阳普医疗科技股份有限公司首发申请获通过。之前在11月13日召开的创业板发审委2009年第21次会议上，安得物流和恒大高新两家公司的首发申请均未通过。加上之前同济同捷、磐能电力、福星晓程、奇想化工等四家创业板拟上市企业，在创业板开板一月之际，与创业板擦肩而过的企业数已经达到了8家。

　　短短的一个月时间，先后有8家创业板申请上市审核的企业与创业板失之交臂，这在主板市场还是在中小板市场的发行审核历史上还是头一遭。这既体现出了创业板发审委在审核拟赴创业板上市企业上的慎重性，反应出管理层针对创业板这个资本市场新生事物的审慎性；也表明在遭受到全球金融危机的打击下，一些本来符合创业板上市审核要求的企业由于在企业的成长性上出现了一定程度上的瑕疵，使得这些企业无法通过上市审核，最终饮恨于创业板。

　　8家拟登陆创业板企业上市首发申请被否，原因是多方面的，有些企业财务指标虽然合格，但由于股权结构过于复杂而被否，有些企业则是由于不符合创业板企业的高成长性而致，还有的企业是因为关联交易太多，无法看清其真实盈利水平所致，更有些企业则是犯了较为低级的错误，只是由于准备上报的资料欠缺导致缺席创业板，还是让我们一个个来看看这些被否企业的原因，也好为正在摩拳擦掌准备赴创业板上市的企业提供借鉴。

　　桑乐金：市场前景描述不明朗，新增产能消化疑问较大。安徽桑乐金是国内一家生产桑拿设备的企业，参照桑乐金的财务数据来看，公司近3年来的财务增长全部来源于国内市场，而在国内市场的增长全部来源于该企业的便携式桑拿设备，而便携式桑拿设备的增长主要依赖于电视购物等新的销售渠道的开拓，国家广电总局2009年9月10日出台了《关于加强电视购物短片广告和居家购物节目管理的通知》，并将于2010年1月1日开始执行，该通知对广告宣传短片播出频道、播出时间、产品品质处理、供应商资质将进行更加严格的管理。这条政策对主要依赖电视购物销售渠道销售的桑乐金，会产生什么样的影响还不得而知，从而导致未来市场前景的不明朗。

　　不光如此，桑乐金公司在遵守创业板公司上市规则上也有瑕疵。《首次公开发行股票并在创业板上市管理暂行办法》第13条规定，发行人最近两年内主营业务和董事、高级管理人员均没有发生重大变化，实际控制人没有发生变更。而桑乐金股份公司于2007年12月23日，由董事会作出决议，聘任赵世文为公司副总经理。2008年8月，赵世文因个人原因辞去副总经理职务，已经违反了相关规定。

　　三英焊业：三英焊业登陆创业板失败的原因或首先源于董事变更。三英焊业的发起人股东包括天津信托、天津科发、天津大学、天津风投等7个法人和19名自然人。天津信托持有三英焊业32.532%股份，为第一大股东。 2008年10月8日，经天津市国资委有关批复批准同意，天津信托与华泽集团签署《股份转让协议》，天津信托将其持有的三英焊业32.532%股权，以每股2.35元协议转让给华泽集团。这次股权转让行为，成为目前传言中三英焊业被否的症结所在。据知情人士透露，发审当日，就已有内部人士预计到此次可能不会通过审核，“股东、董事发生变更可能成为被否原因”。

　　除了董事变更的原因外，下游行业产能过剩，增加经营风险，也成为了三英焊业上市失败的原因之一。三英焊业2008年和2009年1-6月的营业收入和现金流量净额变化反差太大。而一般比较合理的情况是营业收入与经营活动产生的现金流量净额是同比例同方向变化的。财务数据显示，2007年、2008年三英焊业营业收入增幅分别为59%和71%，而经营活动产生的现金流量净额增幅为-37%和372%，忽而减少，忽而增长近4倍，让人很难看明白。2009年1-6月，三英焊业营业收入为15846万元，而同时经营活动现金流量净额再次转为负的1944.82万元，变来变去的数据只能促使创业板发审委加大对其上市申请的审慎性力度。

　　安得物流：安得物流最重要的业务是中间物流。而此次上市被否可能与其关联交易过多以及独立性欠缺有关。其拟上市招股书显示,2009年前6月，安得物流同期的毛利率水平为12.78%左右，安得物流运输业务占总营业业务比例的49.52%,配送业务占23.44%,仓储业务占27.04%,这三项业务的毛利率分别为9.11%、22.11%和20.17%。在2006年、2007年、2008年和2009年上半年,公司与其控股股东东美的集团及其附属公司发生的业务收入占公司同期营业收入的比重分别为38.19%、32.53%、29.56%和27.47%,但关联交易产生的毛利额占总毛利的比重分别为48.18%、42.28%、34.51%、30.82%。较之营业收入,关联交易对于公司利润的贡献更大。

　　实际上,美的集团对于安得物流的控制力非常强大,目前美的集团持有公司58.50%股份,公司前任董事长和现任董事长均由美的集团提名。有鉴于刚刚发生的五粮液上市公司与其控股公司巨额关联交易产生的对五粮液的负面影响，创业板发审委对拟上市公司关联交易的警惕性甚高，这或许是其未通过上市审核的原因所在。

　　恒大高新：恒大高新上市被否，有市场人士认为，这可能与公司家族企业的味道太浓有关。其拟上市招股说明书显示，在其股票发行上市之前，公司实际上是由“朱”、“胡”两大家族全权控制的，其中控股股东朱星河持有公司股份2820万股，占公司发行前股份总数的50.36%，朱光宇(与朱星河是父子关系)和朱倍坚(与朱星河是叔侄关系)分别持有5.36%和1.78%；在“胡家”，胡恩雪持股1680万股，占比30%，其父亲胡长清和姐妹胡恩莉则分别持有10%和2.5%，而且这6位股东于2007年10月签订了《一致行动人协议》，以此保持了对公司的绝对控制力。而即使该公司能够成功发行1900万新股，也只是刚刚达到发行后总股本的25%，其余近75%的股权全部被6个自然人掌控，如此“家族式掌控”的股权，恐怕在上市之后的公司治理中产生新的问题。

　　其实，很多拟上市企业都存在着与恒大高新一样的“家族式掌控”问题。因此，对于这些公司而言，及早引入新的战略投资者，可能是扫清上市道路上的障碍的关键所在。