2009年第一期记账式国债今天招标发行。从多家机构的预测看，本期国债将受追捧，中标利率或低于二级市场水平。并且随着一级市场的开闸，商业银行的投资力量开始进入市场，最重要的买盘力量显现，将有利于市场收益率稳定。

　　7年期更符合银行配置需要

　　越来越多的数据显示，在政府投资的拉动下，中国经济正出现复苏迹象。虽然我国仍面临通缩，2月份开始将出现物价的同比负增长，但物价是经济增长的滞后指标，随着实体经济恢复走出通缩也将是预期内事件。因此，国内宏观经济面并不利于下阶段债市，趋势上涨行情或将难以再次出现。

　　受基金等交易型投资者的卖盘打压，上周市场收益率出现了大幅上涨，收益率曲线继续明显陡峭化。但是随着一级市场开闸，商业银行的投资力量开始进入市场，最重要的买盘力量显现，将有利于市场收益率稳定。本周一发行的2年期农发债，商业参与情况较为踊跃，获得了接近3倍的认购。

　　今年国债的整体发行规模和中长期国债规模都将明显增加，今年7年和10年期国债分别将发行6期，去年均只有4期。国债——特别是中长期国债的供给增加会给国债收益率带来上升压力。考虑到这一因素本次7年期国债中标利率难以大幅走低。

　　但是按财政部一季度发行计划，2-3月将有3期国债发行，除了本次7年期，其余两期分别是10年和20年，与后两期相比较，7年期国债更符合商业银行配置需要。同时市场流动性充裕，因此预计本期债券的需求面也不会太差。

　　当前7年期国债的市场收益率集中与2.85%左右，与10年期的利差约为45bp，与5年期的利差为30bp。综上我们认为，本次中标利率或略低于当前二级市场水平，很可能在2.75%-2.80%之间。(第一创业 刘建岩)

　　债市最差时期可能已经过去

　　从目前的市场环境看，我们认为商业银行会积极参与一级市场配置，估计最终的中标利率将位于2.70%-2.75%之间。

　　最新公布的1月份CPI并没有较去年12月份的1.2%明显回落，主要原因是春节期间食品价格大幅上涨。伴随着春节期间涨价效应的消失，食品价格环比数据上涨动力将减弱，CPI和PPI将继续下降，重回通缩时代，这无疑对债市是一个支撑。

　　尽管1月份金融数据还没有公布，但从之前工行公布的信贷结构看，短期贷款和票据融资仍占大头，这也让我们对信贷扩张对经济反弹的推动作用保留怀疑。另外，信贷扩张的同时，债市资金面并未明显的影响，回购利率依然维持较低的水平。不管如何，我们认为随着1月份信贷集中投放的结束，后期信贷规模将逐步下降，对债券市场来说，最差的时期可能已经过去。

　　目前收益率水平不管是从调整的幅度，还是从收益率和资金成本的利差，还是收益率和贷款利率相比，均已经或者超过合理的水平，对银行来说已经具有非常好的投资价值。从公布的2009年国债发行计划看，国债发行规模并没有超出市场的预期，全年发行6期7年品种，仅仅比2008年高出2期。相对于银行宽裕的资金面来说，国债供给仍难形成明显的压力，因此我们相信商业银行会积极地参与今年第一只7年国债的发行。

　　本周以来债市已经企稳，收益率小幅下降。二级市场7年国债成交利率为2.85%，考虑到手续费的返回和晚缴款因素的影响，我们估计最终的中标利率在2.7%-2.75%之间，边际在2.8%。 (申万研究所 屈庆)