频频破发背后

　　不过，与发行前的热闹场面形成鲜明对比，地方债上市之后的表现着实让人大跌眼镜。从4月3日首只地方债———新疆债上市开始，跌破发行价或“零成交”的尴尬一直伴随着地方债。

　　地方债遭到如此冷遇原因何在？频频破发背后又传递了什么样的信息？

　　申银万国分析师认为，从目前的收益水平来看，地方债票面利率太低，收益率空间不大。以新疆债为例，1.61%的票面利率，不如银行三年期定期存款3.33%的利率，因此，对投资者不具备吸引力。以投资10万元为例，如果购置3年期地方债持有到期，以单利计算，所得利息为4830元，而选择3年期定期存款，所得利息将达到9990元，除去5%的利息税后，所得为9490.5元，远远高于地方债收益。更何况，地方债发行规模不大，也导致其流动性相对较差，远不如国债。在收益率水平相当的情况下，投资选择也会偏向流动性更好的国债。

　　事实上，地方债热闹发行，正值今年年初以来沪深股市的一波反弹行情。股市与债市向来有着明显的“跷跷板”效应，资金正不断撤离债市，转投股市。据统计，整个一季度，基金撤离债市的资金规模达到2700亿元。目前，基金几乎抛空所持有的长期债券，剩余配置中的债券品种主要是5年期以下的短债以及信用债。相反，股市成交量持续走高，最近一段时间，沪深两市日均成交金额维持在2000亿元上方。

　　地方债上市遇冷，还有一个原因，即是债券市场供给增加同时，需求却可能面临下滑。地方债密集发行渐成趋势，自4月3日以来，短短半个多月的时间里，共有9只地方债发行上市或即将上市。与此同时，财政部日前公布第二季度国债发行计划称，二季度将发行16期记账式国债，期数也较一季度明显增加。另一方面，随着近期市场对宏观经济预期有所好转，令资金对低风险债市的投资需求有所减弱，投资热情急剧降温。

　　不过，业内人士也强调，对投资者而言，地方债上市跌破发行价并非坏事。在票面利率过低的前提下，投资者只有以不到发行价的成本购买并持有债券，才可能有更高收益。比如以90元购买一份债券，持有到期，投资者最终的收益即是10元再加上1.6%的利率收益。

　　能否走出困局

　　地方债在市场“热望”之后却出乎意料地“遇冷”。市场的这种转变，并非只是因为投资收益现实不及预期，这背后还有更深层次的因素。

　　专家指出，当前我国发行的地方债，主要是为解决地方财政“保增长”配套资金不足，虽是以地方债命名，却仍是国家财政保障下的类国债产品。在这一前提下，市场规律将失效，地方债定价机制被扭曲。国家财政部门全面代发地方债，国家财政保障其还本付息，市场将其信用等级等同于国债，令市场只能按照国债利率水平来给地方债定价，大大压低了地方债利率水平。

　　同时，地方债作为补充财政资金，“2000亿元”的上限，使得规模扩张有限，流动性不足。这也决定了地方债的参与者，多为一些长期资金作为投资配置持有，等待到期还本付息，这样可能进一步加剧地方债流动性不足的困难。

　　不仅如此，从目前的政策导向来看，地方债发行主体偏重于经济发展状况不佳、资金紧缺的地区。在业内人士看来，目前的地方债，在本质上只是中央财政转移支付的另一种形式，并非此前市场期望的金融体制创新。这也在一定程度上打击了市场对于地方债的热情。

　　地方债能否走出困局？从目前来看，或许还需要时间。

　　不过，财政部财政科学研究所所长贾康此前出席中国金融专家年会时表示，地方债近期遇冷只是短期表现，从整个经济社会发展趋势来看，未来地方政府发债规模必然会扩大。他认为，要做大地方债规模，提高地方债在政策性融资中的相对份额，前提就是必须要有稳妥可靠的风险控制机制。同时，地方债发行应有专业性风险评估。

　　申银万国分析师也认为，未来地方债市场要扩张，就必须建立一套完全符合市场规律的运行机制。无论地方债的还本付息资金来源是财政收入，还是项目收益，相应的偿债保障，理应按照市场化的标准。同样，收益与风险相挂钩，“高风险高收益，低风险则低收益”，未来地方债的利率水平，将以同期国债利率为基础，并由相关专业性信用评级机构评级后，参考综合因素给予的风险溢价来最终确定。只有这样，地方债才会真正显现价值，也才会被市场所认可。(记者 蒋娅娅)