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　　从商业银行角度来讲，政策性银行早已大量出现在了竞争性领域，但是如何转型却又讨论了好几年。对商业银行而言，并不希望因政策性银行转型而多几个竞争对手

　　1月11日，国开行和农发行的三只金融债券同日发行。国开行发行的两只固定利率金融债，期限各为2年和5年，最终的票面利率分别为4.5%和4.93%；农发行的5年期固定利率金融债，票面利率比国开债高出6个基点为4.99%。但机构对这三只金融券的认购积极性仍然不高。

　　国开行的2年期债券的发行超额认购倍率1.501倍；5年期债券的首场招标中超额认购倍率为1.432倍。农发行的这只5年期固定利率金融债，超额认购倍率为1.233倍。

　　在当天的招标发行结束后，有交易员指出，市场对于政策性银行的商业化改革有所担心，因为转型之后机构投资这种金融债的风险权重将不再是零，市场对其收益率要求也将抬高，这是投资者开始不看好的主要原因。据悉，受商业化改革的不确定因素和债市低迷影响，2007年，银行间市场政策性银行债的流动性已经有所下降，发行利率连连走高。

　　过去，作为政策性银行，国开行不能吸收存款，其信贷资金通过发行金融债的方式筹集。根据《商业银行资本充足率管理办法》的规定，商业银行持有的我国政策性银行债权的风险权重为0%，而对我国其他商业银行债权的风险权重则为20%(其中原始期限四个月以内债权的风险权重为0%)。如果国开行转型为商业银行，那么国开行金融债也将面临着重新定位的问题。

　　主权级债券的挑战

　　一直以来，在中国债券市场上，国开行的债券发行量仅次于财政部和人民银行。据统计，截至2007年1月31日，在存续期内的国开债存量面值为17627.9亿元，占债券市场债券总量的约21%。

　　穆迪、标准普尔、惠誉等机构给予国开行债券均开出主权级信用评级。很大一个原因是，政策性银行债券与普通商业银行债券风险权重是不一样的。

　　国开行副行长高坚表示，国开行金融债的准政府信用级别不会受改革影响，国家的债券信用支持，和国开行自身良好的经营业绩，将为国开行金融债保持信用连续性提供充分保证。但一位商业银行的债券人士说，中央汇金公司向国开行注资200亿美元，以提高其资本充足率，标志着国开行商业化改革迈出了重要一步。但国开行的商业化改革方向仍不明确，国开债的定位问题也需要进一步明确。

　　实际上，2007年初国开金融债的发行已经历了此遭遇。2007年国开行第一期金融债遭遇市场冷落，最终发行利率高达3.5%，高于市场预期40多个基点。申银万国证券研究所研究员屈庆说，国开行将要改制成商业银行，市场国开债开始持观望态度，投标量减少，利率就高了。

　　到了2007年中期，国开行行长陈元曾借在香港发行50亿元人民币债券之际向外界表示，改革后的国开行服务于政府发展目标的使命和方向不会改变。但是，市场对政策的等待却还是毫不含蓄地表露出来了。

　　据记者了解，在国开行的改革方案中并没有明确是否取消国开行主权级信用等级。国开行作为银行间市场最大的政策性银行债发行方，众多商业银行是最大的持有方，如此大存量的债券，如果因国开行市场化改革而整体贬值必将是一场灾难。

　　所以市场预期国开债可能采取新老划断的方式，即以前发行的债券仍由国家信用担保，而国开行转型后则靠其自身的信用发行。据悉，国开行商业化之后，其发债利率可参照四大行，因其发行量较大，可能会较四大行发行利率略高些。

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