为落实从紧的货币政策要求，继续加强银行体系流动性管理，抑制货币信贷过快增长，中国人民银行决定从2008年1月25日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。

　　政策工具将组合运用

　　从紧中有选择，全年政策实施的逻辑清晰。此次存款准备金率上调于1月25日执行，直接冻结资金约1950亿元左右，上调后存款准备金率为15%，再创历史新高。在资金内外流动逐步增强的情况下，稳定汇率(维持人民币渐进升值)与货币利率政策独立有效(有效控制通货膨胀、抑制经济过热)两者不可完全兼顾。利率提高有效抑制通胀的关键在于，抑制跨国资本流入或者有效回收过剩流动性，或者人民币汇率弹性明显增强。2008年为实现从紧目标最可能重点选择的政策工具为，“货币数量控制政策(含信贷额度控制)＋汇率弹性增强或加快汇率升值”，与此同时适度提高利率。其中存款准备金率、利率全年上调幅度均小于2007年，政策实质从紧主要在于包含信贷额度控制在内的货币数量增长控制。预期2008年M2增长控制在17%左右；存款准备金率高点为18%；预期2008年贷款增长不高于14%，对应的新增规模3.64万亿元左右，要求银行按季度比例投放贷款，控制对房地产贷款的政策也将严格执行。预期2008年一年期存款基准利率上调幅度0.81百分点左右，可能继续更多幅度上调一年期及其以下的存款利率，进一步缩小短端贷存利差，长端贷存利差缩小空间有限。

　　春节前后或将再度紧缩

　　后续准备金率上调方式或出现变化。存款准备金率调整高点的估算，既要考虑市场流动性回笼必要性，又要考虑银行经营稳定。在判断全年准备金率18%高点的情况下，基于各类到期资金投放分析，预期4月份之前准备金率调整力度会持续较大；考虑不同银行流动性丰欠差异，预期可能进一步实施差别准备金率、定向央票发行、上缴特别存款等差别性政策；出售(正回购)特别国债也将成为回笼过剩货币的重要补充手段，其与准备金率上调具有一定互补作用。

　　春节前后或将再度紧缩。由于此次上调存款准备金率幅度较小，后续货币回笼压力依然很大，预期2月份将再次上调存款准备金率。由于春节因素，短期内稳定物价政策可能更倾向于行政手段，包括严控政府定价和政府指导价的调整、对部分生活必需品及服务实行临时干预措施。短期行政控制价格一定程度上意味着后期价格上涨的压力可能释放，抑制通胀压力依然较大，不排除春节前后再次提高存贷利率27个基点，其中短期定期存款利率可能继续更多提高。

　　对股市影响有限

　　货币信贷数量控制对市场、银行、地产影响不一。在股票市场再次达较高位的情况下，紧缩政策产生市场心理影响在所难免。然而，由于各类到期资金较多，此次存款准备金率上调幅度低于预期，对银行地产、股票市场、债券市场的实质影响有限。

　　从全年来看，银行业绩增长依然可以确定。综合分析银行信贷调控、中间业务增长等因素影响，预期2008年上市银行净利润增速下降约10个百分点。业绩增长依然可以确定且较高。中间业务增长较快的银行受到影响较小，依然可维持很好的成长性。若按季额度控制政策得到实施，2008年1季度银行信贷增长相对于2007年或会出现较大回落，随后季度逐步趋于稳定。如果信贷增长、准备金率调整等影响业绩，银行业绩也可能发生相应的波动，值得关注。

　　地产业可能面临较大不确定性。由于房地产企业较高的投资回报率，利率变化对房地产企业利润增长的影响比较有限。房地产业景气度、房地产企业净利润增长与银行信贷增长相关，且1季度新增贷款减少可能使得相关项目启动受阻。信贷控制政策严格实施，可能影响房地产企业的净利润增长。无论是从二套房贷政策影响看，还是从近期购房市场需求看，未来一段时间房地产业依然面临较大的不确定性。(申银万国证券研究所 梁福涛）