经济政策效果初显 流动性或面临微调

　　——专访中投证券研究所所长孙怀宇

　　“今年A股市场的主要影响因素依然源自国内，包括流动性、政策以及经济周期，它们才是真实而持久的驱动力。”在接受中国证券报记者专访时，中投证券研究所所长孙怀宇表示，短期内信贷“急刹车”的可能性不大，但市场二季度的向上动力能否持续仍待观察，投资者可以根据宏观数据的变化，灵活地选择操作策略。

　　中国证券报：您觉得当前信贷增长的趋势能不能持续下去，央行近期会不会采取“急刹车”的措施？

　　孙怀宇：对于流动性，我认为短期内急剧萎缩的可能性不大，但确实存在一定的变数。我们观察到目前央行已经有所动作，比如说延长了国债回购的期限，最近几周也有较大的回笼资金迹象。我们认为央行可能会在二季度以微调的方式进行信贷控制和流动性回收。但从整个经济形势来看，目前工业增加值还在9%以下，仍处于一个比较低的水平。在工业增加值恢复到10%或者更高的水平之前，我们认为信贷控制的力度不会显著加大，毕竟各项政策的出台都是为了刺激实体经济的回升。因此，虽然流动性对股市的上推力会逐步减弱，但短期内依然会对市场施加较强的支撑作用。

　　中国证券报：对于市场中短期的走势您怎么看？哪些因素对市场影响较大？

　　孙怀宇：影响二季度市场的因素主要有两个：一是流动性，另一个是“政策景气”。我所说的“政策景气”，主要是指前期四万亿投资等经济刺激政策所带动的实体经济复苏。对于这个因素，一季度主要体现在预期上，二季度则将进入“效果检验”阶段。“政策景气”的“效果检验”要从需求、产出和盈利三个层面来看。目前需求层面已经有好的迹象，像投资是超预期的，一季度由政府主导的交通运输、公用事业等投资，完全弥补了房地产投资大幅萎缩的负面影响。产出层面因为“去库存”可能会滞后于需求回升，但三月份新公布的工业增加值反弹迅速，开始给市场增添信心。企业盈利层面是最后体现的，现在还未见转折，需要进一步跟踪，特别是上市公司的毛利率和盈利增速的变化。总的来讲，进入四月以来，“效果检验”的数据较为正面，所以中短期经济和股市延续向上态势是大概率事件，除非流动性突然大幅紧缩，但这种可能性我们认为较小。

　　随着时间的推移，除了持续跟踪并检验“政策景气”(尤其是盈利层面)外，市场将逐步增强对“民间景气”的重视度，也即民间需求(私人需求)的复苏。毕竟，此次“熊”“牛”转折的关键，在于民间需求能否从短期补位的政府投资手中顺利“接棒”。此外，隐含在全球流动性宽裕中的通胀风险，以及由此引发的货币政策调整，也将影响市场的远期表现。也就是说，从中长期看，仍要时刻警惕市场出现较大的震荡。

　　中国证券报：您对投资者当前的投资策略有哪些建议？具体投资行业和品种上应如何选择？

　　孙怀宇：现在的投资思路是，战略上应避免过度保守，战术上应避免陷入僵化。目前市场已经调整到了一个估值相对合理的区位，虽说经济前景依然看不真切，但继续恶化的可能性并非明显压过转而向好的概率。在这个时候，根据自己的风险承受度来和市场保持接触，选择适合自己的投资品种，保持一定的仓位，是必要的。在参与的同时，考虑到前面提到的各种变数，战术上就不能僵化，而是要“且看且战”。具体体现在，一是要持续关注需求、产出、盈利三个层面的景气变化，权衡仓位的增减；二是要不断筛选与优化投资标的。

　　由于“政府景气”依然是市场上涨的主要动力，所以在投资标的的选择上，现阶段仍可配置受益于政府投资，近两年增长确定性较高的板块和个股，像铁路、基建、电网等。如果对经济复苏的信心较强，而且能够承受更多的波动与冲击，房地产、银行等强周期性行业也是值得关注的，因为一旦民间需求触底反弹，经济转入持续复苏的话，强周期行业肯定是第一轮受益的。在消费类行业中，医药的机会更突出些，因为它是最纯粹的必需品，加上有着医疗体制改革的因素，是兼具短期确定性和长期潜力的品种。特别是在市场没有明显的投资方向、各方面都比较平淡的时候，类似医药板块这类增长稳定、β值比较小的行业是很好的投资选择。

　　普通投资者一定要慎重对待概念性股票，除非你是一名能够洞察市场行为与“时尚”的心理学大师。否则的话，尽管有可能在某次炒作参与中赚了不错的收益，但迟早会以同样的方式损失掉。一定要关注投资标的的基本面变化以及与其关联的行业与宏观经济指标变化。即使是做长期价值投资，跟踪、检验以及策略调整也是不可或缺的。

　　中国证券报：近期国内外股市震荡剧烈，您对国际经济形势和海外股市怎么看？海外市场近期会对我国股市产生较大影响吗？

　　孙怀宇：目前全球信贷市场在各国政府的强力干预下表现较为稳定，但实体经济仍未迈入明确的复苏通道。美国的消费数据在2月份有积极表现，但最新公布的3月数据又重新低于预期，这也表明国际经济仍处于寻底阶段。在此背景下，虽然近期我国的PMI出口指数环比逐月改善，市场也开始憧憬出口反转，但未来仍可能反复波折。

　　此外，美国和欧盟为刺激经济而采取的货币与财政政策，也将通过美元汇率、大宗商品价格等管道影响中国的经济与证券市场，如再次积聚输入性通胀的风险、有色金属等资源股板块表现强劲等。但我们认为美元在“定量宽松”货币政策下的阶段性贬值，可能会在下半年经济有所复苏后结束。

　　而在资本管制的背景下，加之国内上市公司的国际化联系整体不显著，A股市场与海外市场并不存在同步联动的必然基础。所谓海外市场走势对A股的影响，很多时候未必真的存在因果关系。今年A股市场的主要影响因素仍然是流动性、政策以及经济周期，这些是投资者要时刻关注的焦点。(记者 马庆圆)