新股发行制度改革势在必行,这是继股改解决股权分置之后最为重要的资本市场改革举措。

　　新股发行体制要不要改革已经无需讨论,市场两年下挫,从上到下已经达成改革共识,关键问题是如何改革。目前正在探讨的关键阶段,改革的原则和大致的改革方向业已浮出水面。

　　证监会副主席范福春3月6日在接受记者采访时表示,新股发行制度的改革,就是要解决长期以来,由新股询价所形成的发行价与交易所上市交易之前集合竞价形成的交易基础价相背离太大的问题。目前,发行部正在就这一问题进行研究。证监会主席助理朱从玖3月9日再度向媒体表示,目前正在制定的新股发行机制会更重视小投资者的意愿,兼顾各方面的利益。同时表示会加大报价环节的约束力量,在申购环节报价人要负责,杜绝乱报价,高价不买,低价高买等现象。另外,窗口指导也在进一步的考虑当中。

　　证监会官员就新股发行机制改革如此频频发言,说明两方面压力:一是在融资功能暂停后,新股发行压力大增,目前排队等待证监会发审委核准的企业超过300家,通过审批但尚未发行的公司有36家,其中便包括中国建筑、招商证券、光大证券这些大盘股。靠规模扩张提升业绩的企业已经急不可待。二是股市融资功能尚未恢复,除了地球人都知道的全球金融危机冲击之外,更要害的是目前的新股发行存在重大弊端,不能被投资者接受。新股发行制度改革毫无疑问成为股改之后制度性改革的另一个突破口。

　　中小投资者讨论的焦点集中在公平问题,希望新股发行额度分配上尽可能地向中小投资者倾斜,改变“资金为王”的申购制度,让中小投资者可以通过扩大的网上发行,提高新股申购的中签率。或者引入“红鞋制度”。红鞋制度是我国香港实行的一种新股发行制度,即只要参与申购,每个账户就能得到一定数量新股。这些改革方案的前提是肯定一二级市场存在巨大溢价,希望通过向中小投资者倾斜使他们也能享受到溢价红利。

　　体现公平是必要的,但表面体现公平的举措未必真正公平。以上的改革举措未能着眼大局,而是在技术细节上小修小补,如果依此改革,中小投资者可以获利蝇头小昨,但新股发行制度就会像股改之前一样,经过数次折腾之后,还得大改。

　　股改以前十几年的资本市场,中国股市的IPO定价制度经历了由审批制到核准制的转变,被认为市场化的询价机制,可以驱使估值中枢下移,最终也被扭曲为上市公司与机构合谋推高股价的帮凶。

　　要真正体现公平,首先要体现全流通时代的特色,不能再以工行上市人为抑制流通股的办法,人为制造新股发行堰塞湖,虽然创下8个世界第一,却成为二级市场的不稳定因素。在1994年和2000年,管理层也曾尝试推进IPO定价市场化改革,但最终无功而返。人为控制上市公司数量,人为控制流通部分,为新股发行制造溢价,除了让广大投资者认准打新股能赚钱之外,没有任何好处。

　　要股改,就必须增加流通数量。被媒体称为“企业股改第一人”的刘纪鹏曾提出,搞增量配售与存量发售,如IPO总量的90%搞增量募集,10%进行大股东存量转让配售。这样做的好处,一是可减少大小限的积聚,但更重要的是这是开展全流通教育的具体行动,要让投资人看到并真实地感受到,上市公司一开始IPO,大股东就开始全流通套现了,彻底根治一级市场IPO市盈率过高给二级市场过度泡沫化埋下隐患。华生先生提出的改革方案与此大同小异,一是扩大流通股比例,二是缩短限售股锁定期,三是完善询价机制。扩大上市公司首发流通股比例,特别是大盘股的流通股比例,将有助于公司上市价格从一开始流通就比较合理。

　　要体现全流通时代的新股发行特色,必须改革以往IPO绝大部分不流通,让大小限坐享高额溢价收益,从源头上根治不公平,只要大盘股提高流通比例到25%以上,小盘股60%以上流通,只要大小限解禁期缩短,那些投机者就能感受到破发的可能,就能够感受到全流通的威力,所谓的打新狂潮就能终结,市场就能回归本位。

　　只要通过改革,改变人为制造一二级市场差价,让大小非、大小限圈钱的制度性土壤,新股发行体制改革就能成功。(作者叶檀 著名财经评论员)