周二放量下跌，周三强劲反弹，周四再度破位调整，沪深股市本周用三个交易日充分演绎了“过山车”行情。在基本面、政策面没有发生显著变化的情况下，是什么令市场情绪如此不稳定？在经历了大起大落的震荡后，大盘又会向何处运行？

　　目前的调整仍属技术面范畴，跌幅不会太大，沪综指3000点附近有很强支撑。当然，市场调整时间虽不会太长，但年末可能维持强势震荡格局，以实现风格转换。

　　三因素导致短期调整

　　上证指数在冲击年内新高之际出现宽幅震荡，主要原因有三：其一，对政策担忧，包括货币政策、房地产政策等，其直接制约金融、地产等主流板块表现；其二，对投资担忧，10月投资增速出现下降，虽说投资高位回落是合理的，但我国无论是宏观经济还是上市公司经营都对投资非常敏感，对投资的担忧制约了周期性股票的表现，而沪深股市主要以周期类股票为主；其三，对市场担忧，主要来自技术面，市场前期连续上涨，但主要靠热点题材轮动，没有主流板块支持。

　　可见，虽然市场对年内和明年行情都比较乐观，但也不是没有制约因素，以上归纳的几个具体因素可能会长期影响市场，进一步解析如下：

　　首先，政策方面，虽说预计马上要召开的中央经济工作会议仍将保持积极财政政策和适度宽松货币政策方向，但经济结构性调整也将进一步强化，对通胀预期管理也将提上议事日程。对政策微调与通胀的关注，可能是市场最担心的问题。2009年超宽松政策是非常之策，不可持续，必须调整，而从2009年超宽松政策回归到2010年真正意义上的适度宽松，空间还是比较大的，货币发行速度、信贷规模等高位回落的拐点影响不可小视。在一定程度上，关前蓝筹潜伏，就是在等待政策明朗。

　　其次，经济层面，市场预期较高，看好明年股市主要就是看好明年经济，但2010年经济也有隐忧：一是因为同比基数抬高，政府投资效应减退，经济环比增速下降，2010年GDP将出现前高后低态势，三季度可能形成二次探底；二是民间投资能不能起来，取代不可持续的政策力量。

　　再次，资金方面，虽说宽松性质不变，但微调不可避免，流动性供给端将高位回落。同时，更要注意资金需求端变化。大小非压力并没有真正释放，市场越涨，抛压越大。如果IPO、增发等扩容速度不加控制，那么市场随着H股回归速度加快，国际板创设预期加强，资金供求失衡也存在可能。

　　最后，市场层面，估值也是制约明年市场的因素。目前指数虽在半山腰，但很多股票已经创新高，题材股更是鸡犬升天。统计显示，从2007年11月1日(当日沪指报收5914点，最高突破6000点)到上周五收盘(当日沪指收盘报3308点)的时间内，A股市场共有1651只个股完整经历了这段行情。期间有855只个股同比出现上涨。也就是说，目前有超过一半个股的股价已经超过了当年6000点时的价格。但大盘股的相对超额收益为-29%，小盘股的相对超额收益为40%，达到2000年以来的极限值，估值更是冰火两重天，二者剪刀差持续快速扩大。

　　下跌空间有限

　　尽管存在这些制约因素，我们还是看好今后“高增长、低通胀”环境下的证券市场。2010年经济将进入复苏佳期，特征可以用三句话来概括：总量上将表现出“高增长、低通胀”的周期特征；结构改善胜于总量增长；微观业绩赶超宏观指标。

　　在经济复苏初期，宽松政策性质还不会改变，货币政策决定的流动性虽不能继续成为市场主要驱动力量，但资金紧缩局面还不会形成，而市场扩容是可以相机抉择的，只要调控适当，资金面能有基本保证。

　　估值方面，复苏阶段受业绩增长和估值提升双轮驱动，股指还有一定上升空间。预计2009年业绩的同比增长将处在10%左右，到2010年业绩同比增长将达20%以上，上市公司业绩增长加快，能有效缓解股指上涨带来的压力，成为驱动市场的主导力量。此外，市场虽然存在局部泡沫，但蓝筹和权重板块估值并不高，中石油、中石化在油价联动的价格管制风险消除后，估值水平还在地板上；金融在息差见底、整体环境改善的情况下，股价还在半山腰。权重股封杀了市场下跌空间。(民生证券研究所副所长 黄常忠)