股市总是给人以黑色幽默，就在A股持仓账户屡创历史新高之际，指数却不给情面地拉出长阴，昨天的大跌显然超出了市场的预期。不俗的经济数据、高涨的投资热情、前天指数的止跌企稳都是支持后市反弹的理由，但市场显然忽视了此轮反弹的特点以及推动指数走高背后的动力。本轮反弹的起点远早于经济复苏的起点，尽管上市公司业绩回升日益明朗，然而信贷扩张动力是导致股市走强的重要动力已成共识，资金的取向必然成为左右指数表现的首要原因，就短期而言，复苏升温导致的资金潮回流开始显现，指数波动将加剧，在经济复苏过程中的高弹性行业仍会得到青睐。

　　复苏升温与资金回潮

　　经济复苏与股市走势在大部分时间里应表现为正相关的关系，即经济好股市牛、经济差股市熊，但在特殊情况下的背离走势也屡见不鲜。经历了经济危机的打击后，在实体经济没有回暖迹象的背景下，信贷资金流入虚拟经济的意愿要高于流入实体经济，这导致股市先于经济回暖，实体经济开始复苏后，资金又会从相对高位的股市流出，重新回流到实体经济，从而导致当经济出现复苏信号时，股市反而可能面临着资金抽离带来的压力。

　　最近公布的国内外经济数据无不让投资者振奋，美国最新公布的就业数据好于预期，尤其是在消费方面，欧美等经济体已出现了回暖的迹象。在国内，刚刚公布的7月份经济数据中，尽管固定资产投资增速略有放缓，但占经济份额大头的出口则明显回升，均提示经济明显出现复苏的迹象。全球经济复苏导致美元连续上涨，从而导致大宗商品价格和流动性较大的新兴资本市场快速回落，香港等亚洲股市也快速调整，进而拖累A股市场持续下跌。

　　美元走强对全球资金回流的预期是明显的，在投资者对美联储宽松货币政策转向预期升温的情况下，这种回流态势还将延续。但笔者认为，尽管经济有回暖的迹象，但美元拐点短期还不可能出现，此次资金回流仍属短期行为，不会形成中期趋势，受此拖累的新兴市场不会卷入美元回流的漩涡中。

　　仓位回吐与缺口回补

　　数据统计显示，A股仓位指标近期均创出新的历史纪录，一是A股持仓户数创历史新高，前期基金持仓比例也超过6000点时的水平。高企的仓位一方面显示市场的乐观情绪，另一方面也揭示大家又坐在市场这个跷跷板的同一端。场外资金的流入是新的买盘动力，但密集发行的IPO资金需求也是不争的事实，在高价位水平上的上涨需要更多的资金需求也是不可回避的压力。因此，失衡的仓位一直以来是A股市场调整的先行指标，基于上述理由，7月29日的调整后， A股市场进入震荡调整期，仓位回吐抑或降低仓位是合理的选择。从技术角度看，3147点处的技术缺口在前期调整中获得支撑，但在一个调整市中，如此近距离的缺口给指数一种隐性的牵引力，抑或是投资者心理上的牵挂。因此，缺口的回补使得市场不稳定情绪得到释放，也缓解了整体仓位失衡的困境，为后续的结构性行情带来机会。

　　信贷微调与政策回稳

　　7月份公布信贷规模有所回落，此趋势受两方面因素的影响，一是央行主动性的货币收紧，另一方面是信贷投放进入缩量阶段。后者市场已有预期，前者则是在通胀预期升温后政策的调整。尽管依然坚持适度宽松的货币政策，但从时间的角度看，未来持续的信贷规模减缓将不利于股市的资金供应。尽管近期有多家基金发行获批以缓冲资金的压力，但短期基金发行的资金供应增加还不足以抵消信贷放缓带来的冲击。但我们不排除未来对新股发行节奏的微调、对票据发行的调整，但在市场还没有获得更加稳定的、主动性的资金增量来源的情况下，震荡的格局很难改变，因此笔者认为在未来1至2个月内，A股市场整体上仍将处于震荡调整格局中。

　　结构调整与理性回归

　　我们显然不能无视经济复苏的事实，资金回流对市场整体的短期影响不应也不会湮没复苏带来的投资机会。从PPI、PMI指标以及出口数据看，橡胶、汽车零配件以及电力、食品饮料等行业回暖的速度超出预期，股票估值存在相对的优势。而自年初以来涨幅巨大的板块如有色金属等在业绩兑现和期货价格回落的影响下则面临短期的理性回归。因此，我们认为A股市场进入新一轮的结构调整阶段，整体性机会将让位于结构性机会，资金推动型行情将让位于业绩推动型行情。(上海证券研究所 郭燕玲 )