公众关注已久的新股发行制度改革终于出现新进展，日前，中国证监会发布《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见(征求意见稿)》，再次引起各界热议。

　　事实上，在中国股市的发展历程中，新股发行制度已经有过多次改革。目前，资金申购方式加上询价制度与IPO管理、保荐制、发审委等方面的相关规定，形成了现有的新股发行制度。笔者认为，借鉴成熟资本市场的经验，结合我国国情，针对现有制度的弊端，新股发行制度应在如下几个方面有所改进。

　　首先是真正完善新股定价机制，使其接近股票的内在市场价值。

　　应该说，新股发行询价制度的建立，本意是为了使新股定价更符合市场需求，但在实际操作中，却往往会走样，而把“圈钱”的目的充分体现出来。我们看到，新股上市后涨幅很大已成为惯例，虽然有市场因素作用，但更说明询价机制有问题，新股的初始定价严重偏离其实际价值。例如，在询价时有一些中介机构为实现更高的发行价，而选定自己熟悉的询价对象进行询价，造成新股发行的高市盈率、高发行价和高首日涨幅，形成市场泡沫积累的源头。

　　本次意见只是原则性地提出要“完善询价和申购的报价约束机制，形成进一步市场化的价格形成机制”。对此需要出台更多可操作的办法，做到发行价格的确定不完全依赖机构投资者的询价。此外，推行香港市场的“红鞋”制度也是必要之举(该制度规定，只要参与申购，每个账户就能得到一定数量新股的方案，而不是A股市场按照资金量分配号码来确定中签率)，这样可以明显抑制“新股不败”等A股市场的不合理现象。

　　其次，真正兼顾机构和中小投资者利益。

　　目前的发行制度带有明显向机构利益倾斜的嫌疑，容易给机构间接带来利益输送的机会，事实上中石油事件已经把相关的弊端充分体现了出来。具体而言，一方面现有发行制度通过网下配售，将不少于20%的新股发行份额配售给询价机构，这实际上是对机构投资者的典型的利益倾斜；另一方面，在网上资金申购的过程中，实行资金为王的申购方式，形成了机构投资者对份额的垄断，中小投资者难以从中分一杯羹。

　　《征求意见稿》并没有触动机构网下申购的利益，显然对中小投资者还是不公平的。无论采取什么方案，只要确定了中小投资者优先的原则，都应有具体方式，来避免机构在新股发行中的利益垄断，这需要真正提高新股网上发行比例。

　　可以看到，证监会的《征求意见稿》已经抓住了原有制度的症结，并且做出方向性的努力。然而，由于还缺乏实质性的具体措施，并且对“公平”的兼顾仍然不足，因此该意见仍体现出各方利益妥协的特点。

　　□杨涛(中国社科院金融所货币理论与政策研究室副主任)