国美中报遭质疑 到底是谁拖累了国美？

　 国美电器（０４９３．ＨＫ）２３日发布中期业绩后，２４日立即遭到大股东黄光裕一方质疑，认为这份财报与过去３年同期数据相比并没有大幅增长，与主要竞争对手相比也仍有明显差距。对于这一指责陈晓也予以反驳，这一切均是拜黄光裕所赐。到底是谁拖累了国美？

　　多项财务指标低于对手

　　国美财报显示，２０１０年上半年，国美电器实现销售收入人民币２４８．７亿元，同比上升２１．５５％。公司经营利润同比上升８６．１４％至１２．５亿元；经营利润率由去年同期的３．２８％增长至今年上半年的５．０２％。

　　黄光裕家族代表２４日接受记者采访时表示，纵向比，国美业绩并不算“靓丽”，国美电器２００７年上半年收入达２１１．５７亿元人民币，２００８年同期为２４８．７４亿元人民币，２００９年同期２０４．６３亿元人民币；纯利则分别为３．９５亿元人民币、１１．５亿元人民币、５．８亿元人民币。与主要竞争对手苏宁电器（００２０２４．ＳＺ）横向比，国美多个财务指标明显落后对手。

　　７月底苏宁电器披露的业绩快报显示，上半年营业总收入３６０．５５亿元，同比上涨３１．９０％。实现归属于上市公司股东的净利润１９．７４亿元，同比上涨５６．０８％。收入规模和净利润分别超过国美１１１．８５亿元、１３．７７亿元。苏宁电器与国美电器销售额比值从２００８年上半年的７０．０９％升为２０１０年同期的９６．３７％。国美２０１０年上半年经营利润率低于竞争对手２．２７个百分点，净利润率低于竞争对手１．７４个百分点。

　　在门店数量方面，苏宁电器也正在赶超国美。上半年苏宁电器内地２１４个地级以上城市拥有连锁店１０７５家，在香港地区拥有连锁店２０家，共计门店１０９５家。目前国美运营有门店１１６５家（其中上市公司门店７４０家，未上市３７２家，大中电器５３家）。根据国美电器提供的数字，２００９年初至２０１０年中期，累计关闭２１４家非盈利门店，同期新开门店９５家，相当于净关店１１９家。苏宁电器与国美电器门店数量比从２００８年末的６２％上升到２０１０年上半年的９２％。这成为黄光裕家族坚决要陈晓出局的一个重要理由：国美正被对手赶超，陈晓负有不可推卸的责任。

　　“真正拖累国美的不是别人，正是黄光裕自己。”陈晓称，过去两年来国美股价如过山车般的剧烈震荡，也最能体现黄光裕对国美的负面影响，受黄光裕被捕影响，企业一度资金短缺，与银行、供应商关系紧张，形象受损，濒临崩溃的边缘。

　　陈晓认为，一味地注重跑马圈地而不注重店面效益，不仅造成资金更加紧张，也会影响与供应商之间的合作，只会更加被动。国美在２０１０年上半年共关闭２５间无效门店，新开３９家，并针对７５间门店进行新模式改造。通过优化单店销售额在过去的６个季度持续攀升，每平方米销售额增长３１．９１％，单店销售额同比增加２４．８０％。

　　黄光裕家族代表接受记者采访时表示，陈晓所奉行的门店淘汰战略虽然拉高旗下门店的单店经营均值，但丢失了更多的市场份额，在盈利能力、运营能力上都有所下降，并落后于同行，这与大股东黄光裕此前的门店扩张战略明显背离。“董事会和管理层应该正视差距，而不是避而不谈。”

　　陈晓认为，所谓业绩不好、企业战略失误、启动股权激励收买人心和引入贝恩投资稀释大股东股权，是黄氏家族为他本人罗列的“四大罪状”，但这恰恰是国美现有管理团队治理公司的成就。陈黄之争、股权之争或者国美控制权之争的本质，是黄光裕始终试图以个人需求控制企业，忽略国美已是公众公司的基本事实而将其工具化。

　　对决之战胜负仍难料

　　国美董事会２３日已明确表示，将于９月２８日召开特别股东大会，目前也尚未有定向增发计划。此前黄光裕家族代表特别担心陈晓会利用股东大会增发２０％股权的授权，进一步稀释黄光裕家族股份。

　　国泰君安分析师柯烨乐认为，由于支持陈晓的贝恩投资已决定在特别股东大会之前实施债转股，转股后贝恩持有国美股票将达到９．８％，黄光裕所持股份将被稀释到３０．７％。加上管理层持股，至少已有持１１．８％的股份的股东反对大股东，且仅需要１９％其他股东支持即可超越大股东届时预计的３０．７％股权比例，而目前十大机构投资者合共持有摊薄后的２３．２％股权，争夺机构投资者的支持将至关重要，预计国美大股东的提议在特别股东会上不会获得通过。

　　“对我个人而言，现在选择退出是最简单的方法，但这对公司、投资者、员工和股东是不负责任的。”陈晓表示，股东的选择是最公平的，“我会坦然接受股东的选择。”

　　管理专家王育琨认为在现有商业法律框架和中国传统伦理的氛围中，黄光裕胜面大。但黄光裕即便胜了，也会落得众叛亲离，而陈晓胜了也不会“黄袍加身”。当务之急是双方重新坐下来谈，从双输的战局退回来。

　　原国美电器决策委员会发展战略研究室主任胡刚也呼吁陈晓与黄光裕实现和解，以维护国美电器的整体利益。

　　未上市门店难处理

　　外界曾分析，黄光裕在这场大战中握有三大筹码：一是大股东手中的３３．９８％股份；二是国美电器的商标所有权，目前只是授权给上市公司使用，黄家可以参考相应法律条款收回商标，迫使董事会妥协；三是３７２家由其１００％拥有的非上市门店。有分析认为，黄光裕手上最大的筹码或许就是国美电器代为托管的未上市的３７２家门店。

　　据初步计算，国美电器３７２家非上市门店２０１０年上半年实现销售额２０５亿元，上半年的经营利润４．０４亿元，分别占上市公司门店８２．４％和３２．３％。国美电器非上市公司主要分布在北京、上海以及宁波、杭州等华东重点市场。

　　黄光裕家族代表告诉记者，国美未上市门店目前由上市公司代为管理，原计划将在２０１１年底优先注入上市公司。如果大股东能在临时股东大会上获得多数支持，这３７２家门店将按计划注入国美电器。一旦黄光裕一方落败，不排除终止这一计划的可能，这些未上市门店必然会成为国美电器的“包袱”。黄光裕家族代表称，陈晓离开国美是最好的结局，否则国美将面临诸多难题。

　　陈晓２３日称，董事会将会慎重考虑如何处理这些未上市门店。国美上市公司的目标是在五年战略规划期间实现净开店约７００家，至２０１４年底门店总数达到１４００余家。为配套门店网络扩张计划，集团拟建设区域和全国性分销中心。预计新开门店于２０１４年底前将累计为公司带来人民币３００亿元至３５０亿元人民币的额外收入。

　　德意志银行２４日将国美电器（０４９３．ＨＫ）目标价由３．５２港元提升至３．７３港元，维持该股买进评级，认为目前的股价已经反映了公司的不确定性。美银美林将国美电器目标价由３港元调低至２．６港元，维持“买入”评级。国泰君安则将国美电器投资评级调低至中性，因股东与管理层纷争未定，短期不建议交易。（魏宗凯）