国美结局：去黄不如保黄？

　　国美电器“向左走”还是“向右走”，姓“陈”还是姓“黄”，如今只能通过争斗和博弈来解决。有消息称，8月25日召开的特别股东大会或许将决出最后的胜者——黄光裕和陈晓，到底谁将谁踢出局？谁，才能笑到最后

　　炎热的中午，上海市汇川路上的国美电器连锁店熙熙攘攘。像平常一样，大多数消费者集中在空调产品区问这问那，连锁店的员工们则忙着推销柜台前的产品。

　　“我知道陈晓，也知道黄光裕，但不知道他们现在有矛盾。对了，黄现在还在牢里吗？”昨日，在该门店，一位员工和记者交流了起来，“但不管怎么样，我现在最关心的还是自己柜面的销售情况。真希望他们的矛盾对我们影响稍微小一点。”

　　事实上，无论是对身陷囹圄的黄光裕，还是对一心想推翻“帝制”的陈晓，抑或对家电连锁行业巨头国美电器来说，或许，他们都希望将争斗的负面影响降到最低。但现在，他们走到了一个十字路口。国美电器“向左走”还是“向右走”，姓“陈”还是姓“黄”，如今走到十字路口的时候，只能通过争斗和博弈来解决。

　　与此同时，有消息称，8月25日召开的特别股东大会或许将决出最后的胜者——黄光裕和陈晓，到底谁将谁踢出局？谁，才能笑到最后？

　　资本背后异动

　　“这场争斗的背后，其实就是一场资本的较量。更凸显了资本在公司决策中的重要作用。”曾经管理过国美电器决策委员会发展战略研究室、经营管理研究室和总裁办公室，现任江苏新日电动车股份有限公司副总经理的胡刚对《国际金融报》记者说，从5月11日黄光裕否决贝恩资本3名新董事的任命中，就显现了这一点。

　　而媒体的资料也显示，也正是那次会议之后，陈晓和黄光裕不得不坐下来重新进行谈判，但最终还是不欢而散，并撕破脸皮，将争斗完全公开化。

　　在此前本报作出的分析中，也已经提到机构投资者对陈晓和黄光裕对决的重要作用。一周过去了，国美电器和黄光裕获得的支持如何？

　　“我们已经没什么可说的了。”8月15日，国美电器新闻发言人赵彤告诉《国际金融报》记者，现在惟一可以对外确定的是两件事：国美电器8月5日发布的公告及几天前国美电器和几家媒体见面的交流会，“至于包括机构投资者在内的其他相关问题，我们暂时都无可奉告”。

　　汤森路透的统计显示，国美电器目前有180个投资机构股东，持股合计占44.84%，前50个机构持有超过40%的股权。同时，国美2009年年报显示，摩根大通、摩根士丹利、富达基金3家总计持股20.6%。目前，陈晓和黄氏家族对外透露的信息显示，双方都声称获得了机构投资者的支持。“除了贝恩资本基本上明确会站在陈晓一边外，目前没有人能真正知道资本到底会支持谁。甚至，包括黄光裕和陈晓在内。”胡刚则认为，值得注意的是，资本需要的是利益最大化，“总之，他们会选择给其带来利益最大化的一方”。

　　目前，众多机构已经在市场上产生了些许异动。港交所数据显示，8月6日，富达基金在二级市场减持1.792亿股，持股比例由5.57%降至4.37%；摩根士丹利在同日增持国美电器8.1万股，持股比例由6.45%上升到6.6%。8月3日，摩根大通场内增持412.9万股国美电器，持股比例由8.98%升至9.01%。但美银美林、花旗等大多数机构现在还是将国美电器定为“买入”评级。

　　“最重要的是看双方的运作能力。”一位不愿具名的分析人士对《国际金融报》记者说，机构投资者毕竟是要选择两种不同的道路。但该人士同样认为，他们会有一个比较过程，“最关键还是利益最大化”。

　　“有一点需要说明，黄光裕夫人杜鹃以前在机构投资者中积累的人脉和黄光裕曾经是中国首富的影响力，这或将为其在争取机构投资者中制造一些好感。”胡刚认为，“同时，贝恩资本跟其他机构投资者的关系也很微妙，甚至是一种竞争关系。此外，陈晓就一定比黄光裕的经营能力强吗？这些都会被机构投资者拿来权衡。”

　　黄派胜算更大

　　在分析人士看来，无论机构投资者支持谁，黄光裕掌握着一个最大筹码——国美电器33.98%的控股权，这是掌握最重要话语权的黄金比例。不过，陈晓一直在想方设法稀释这个股权。根据去年贝恩资本注资国美电器的协议，其将拥有国美电器15.9亿元可转债，同时有权将其转换为10.8%的国美电器股权。如果在最终决战前（或为8月25日召开的特别股东大会）相关操作最终成功，那么，黄光裕的持股比例将稀释至29.8%左右。

　　但届时，黄光裕仍是国美电器的最大单一股东，也就是说，黄光裕只需要再拉拢20.2%的股东就能将陈晓踢出局。资料显示，陈晓（控股1.38%）加上贝恩资本的控股比例为12%左右，还需要拉拢38%左右的股东支持。

　　“这是黄光裕的最大资本，也是陈晓的最大劣势。一旦没能及时进行可转债，那么陈晓只能以1.38%的股权对抗33.98%的股权。这可能赢吗？”胡刚反问说，“可以肯定的是，在投票的时候，绝对不可能出现一边倒的情况。”

　　“优势不止于此。”胡刚说，黄光裕还有300家未上市门店，国美电器的商标权掌握在他手中，更重要的是，黄光裕不缺资金，“在关键的时候，他的夫人、哥哥、妹妹和妹夫等家族成员未必坐视不管。而且，他本身就是资本操作高手，当年在资本市场的套现或许也将在决胜时起到作用。”

　　上述分析人士甚至认为，只要黄光裕肯进行相关的资本操作，陈晓出局几乎是必然的。

　　但客观来说，陈晓也有黄光裕没有的优势——中小股东的支持和以前黄光裕嫡系的集体倒戈。现在，王俊洲、孙一丁、魏秋立等黄光裕旧部都已经在公开场合表示将支持陈晓。而在2009年7月，国美电器已经宣布把占现有已发行股本约3%的股权授予105名高管，激励方案总金额近7.3亿港元，覆盖了副总监以上级别，这在当时被解读为“陈晓将公司利益与黄光裕旧部捆绑在一起的行动”。

　　“但这只是表面现象，表面支持不等于实质支持。”胡刚说，包括几天前的媒体见面会在内，陈晓越是高调，越是证明自己是弱势的一方，“因为，狮子不必对绵羊咆哮”。

　　“种种情况表明，黄光裕在这场争斗中取胜的可能性更大。”胡刚进一步认为，“即使陈晓此次取胜，凭借黄光裕的身家，他还是能够翻身。陈晓可能面临永无宁日的局面。”

　　但也有分析称，黄光裕是属于“失道寡助”的一方，能获得多少支持存在不小的变数。

　　保陈不利稳定

　　陈晓和黄光裕的争斗同样将决定国美电器未来的方向——如果陈晓获胜，国美电器可能将走更“细”的路线，优化经营效率，关闭经营不善的门店；如果黄光裕获胜，国美或许还将继续走高速扩张的“粗放型”之路，再转变到精细经营上。

　　“但在决出胜负前，国美电器将不可能摆脱负面影响侵袭。”昨日，东南大学法学院教授张马林指出，首先，国美电器将在企业发展方向、基本战略等问题上出现一定的决策停滞，继而或影响到国美电器的销售等各方面情况；其次，国美电器的动荡或将影响到与供应厂商的合作；再次，在市场节奏越来越快的今天，这些状况又将直接给竞争对手机会。

　　目前，国美电器的直接竞争对手苏宁电器在市场上风生水起。数据显示，在门店拓展上，2007年至2010年第一季度，苏宁电器的全国门店数量从632家上涨至962家；而国美电器的全国门店数量，却从726家增长到859家后又减少至726家（由于黄、陈经营思路的差别）；在企业经营净利润上，2009年，国美电器净利14.26亿元，苏宁电器净利润却达到了28.89亿元。

　　“如果还不决出最后的胜者，国美电器还将持续震荡一段时间。”张马林认为，国美必须早做决定。

　　“可以做这样的假设，如果此次黄光裕未能取胜，现在表面上看对国美董事会及管理层有利，但最后可能不利，毕竟他是国美电器的创始人，对品牌的影响力是最大的，且他可能继续挑起较量，长期动荡将不可避免。”胡刚坦言，“如果是陈晓出局，争斗以后也会有，比如贝恩资本的问题。但比起与第一大股东的争斗，这显然更好处理。”