吴晓灵:央行货币政策操作对股市和房市影响不大(3)

　　通过这些介绍，吴晓灵认为可以说明，美国和中国中央银行所面临的整个形势，从基础货币的投放到商业银行信贷的冲动，都是完全相反的两极。从这点来说，要想全球协调行动，中国中央银行的货币操作方法也应该是不一样的。从刚才分析的情况来看，欧美央行的操作是替代了商业银行的信贷投放，而中国最大的难题是基础货币吐出去以后，实实在在变成了信贷。而且中国的信贷结构是在恶化的，在最近这几年信贷的增量当中，中长期贷款占的比重很大，到了今年上半年更达到了90%以上，这种信贷结构决定了中央银行想收回头寸非常之难。

　　观察央行操作目标比政策工具更重要

　　吴晓灵认为，观察中央银行的操作目标比观察央行的政策工具更重要。她说，如果我们不很好地分析中央银行操作过程的话，按照传统货币银行学推导出来的结论，可能和实际情况并不完全一样。货币政策中介目标非常重要。当中央银行确定了中介目标以后，中介目标对最终目标将产生很大的影响。中央银行想对最终目标，比如说通货膨胀产生直接的影响是不太可能的，真正能够影响的是自己的资产负债表。所以说观察中央银行中介目标的确定，是非常重要的。

　　在中国的中央银行，现在定的中介目标是货币供应量，有人对这个目标提出了批评，认为M2、M3的边界是在不断扩张的，而且货币有很多的替代工具，现在还那么守旧地看M2，不太合适。但是在这一次的金融危机中可以看到，货币和金融资产的概念是不能混淆的，再强的金融资产工具最终都不可能替代货币。前一段时间，货币市场基金可以和支票账户联结在一起，就被认为有很强的货币替代性。但是在这次金融危机当中，美联储出手援救共同基金和共同基金的持有者，就说明在金融危机的时候共同基金也会跌破面值，它不可能替代货币。因而作为中央银行来说，控制货币供应量对于恢复经济和恢复金融市场的信心都是很重要的。

　　金融宏观调控还要有一个明确的终极目标，在终极目标不变的情况下限制商业银行扩张的并不是货币政策的转向。吴晓灵表示，中央银行的货币政策目标是明确的。从学术的角度来说，中央银行不宜提出货币供应量和信贷增量两个控制目标。因为货币供应量是影响整个经济的很重要的金融变量，但是创造这个变量的除了信贷以外，在中国还有很大的一块取决于外汇账款。因为要保持汇率的稳定，我国现在外汇账款是难以由中央银行来控制的，中央银行总是要被动地吃进外汇。在外汇创造存款不可控的条件下，如果把信贷的总量控制在那里，M 2的增长速度就无法控制。中央银行定的今年17%的货币供应量增速，是2003年到2007年中国经济从恢复到加快增长的5年的货币供应量的平均增速，所以如果按照这个速度向社会供应货币，不是一个紧的政策。

　　货币政策操作对股市和房市影响不大

　　最后，吴晓灵谈到了货币政策的操作对股市和房市的影响。

　　吴晓灵通过2003年以来中央银行历次操作和股市走势的关系分析，认为货币政策操作对股市影响有限。她说，2003年股市下跌，后来资本市场的国十条出来，股市上去了。再后来大家对股权分置有看法，股指一路下跌，跌到2005年的6月份的900多点。等股权分置开始了以后，大家逐渐有信心了，股指又一路上扬，一直到2007年10月份。这一段时间，中央银行连续调了十次存款准备金率，也调了多次利率，但是股市根本不理，一路往上走，走得非常好。所以并不是中央银行出了什么工具股市就能上来或者下去的，至少并不是这么明显。

　　房市也是一样。吴晓灵说，如果大家认真地去分析就会发现，并不是说中央银行提高存款准备金率或者利率就能够对房市有一个直接的打压。房市涨得最快的时候是2007年年底，基本上涨到最高，但是中央银行到2007年的10月份都在不断地出存款准备金率和利率的手段。到金融危机发生之后，中央银行从2008年的四季度下调利率，但是房市的价格还是一路下跌，一直到2009年3、4月份以后因为信贷增加了才开始回升。