重卡持续向好 发动机业绩改善明显

　　　在重卡销售形势转好的带动下，发动机的销量在下半年出现明显回升。由于原材料价格走势平稳，发动机还面临毛利率上升的有利形势。目前“电控高压共轨”和“电控直列泵＋EGR”这两种发动机技术体系哪个更好存在争议，二者各有优势。

　　重卡带动发动机销量回升

　　10月份，汽车产销量分别为125.8万辆和122.63万辆，环比上月分别下降7.64%和7.92%，同比去年同期分别增长79.79%和72.48%。受“十一”黄金周的影响，往年10月汽车销量较9月平均环比下降10%左右，但今年10月环比仅下降7.92%，创出年内产销第二高点的理想成绩。这既验证了“金九银十”的规律，也反映出汽车市场持续旺销的热度。

　　重卡为10月份表现最为耀眼的汽车子行业，141%的同比增速超过今年以来持续火爆的交叉型乘用车(同比增长128%)和微型卡车(78%)。尽管排放标准切换导致的低基数效应是重卡增速过高的主要原因，但是从连续数月6万辆左右的绝对销量看，重卡市场确实已经走出低谷，并持续向好。在来年国家投资计划和物流运输需求持续改善的拉动下，重卡行业还将保持良好的增长势头。

　　重卡市场的持续复苏必将向上游传导，重卡发动机企业销量已出现明显回升。以东风康明斯为例，10月重卡销量1.34万辆，同比增长53.55%，已经连续4个月销量在1万辆以上，如果11月和12月销量维持在1.2万辆的水平，接下来的两个月将出现超过150%的月同比增速，并使全年的销量较2008年仅下降20%，国Ⅲ排放标准的透支效应在2009年就能得到有效的消化。

　　发动机毛利率回升

　　发动机厂商在下半年面临的有利形势除了销量明显回升以外，上游的原材料价格并没有出现明显的上升。原材料占据发动机成本的90%以上，其余人力成本约4%、折旧约3%、动力和燃料约3%。钢材是发动机最主要的原材料，直接和间接用钢成本超过原材料总成本的一半。今年钢材的价格走势比较平稳，WIND统计的流通环节钢材价格指数波动不大，最高的7月较年初也仅上涨了10%，钢材价格目前还处于下降通道中。

　　销量增长带来的规模效应和原材料成本的稳定相结合，使发动机厂商的毛利率有了很大的改善，从而带动其业绩逐季快速提升。我们通过估算，东风康明斯前三季度的净利润分别为0.3亿、1.2亿和2亿元，环比分别增长300%和67%。重卡行业将不会再上演2008年的悲剧，我们相信发动机厂商四季度的业绩将超出市场的预期。

　　两种技术各有优势

　　2008年7月1日，机动车国家第三阶段的排放标准(国Ⅲ标准)正式开始实施，没有达到国Ⅲ标准的新车将被全面停止销售和注册登记。然而，业界关于国Ⅲ后应采用何种技术路线的争论就一直没有停止过。其中，“电控高压共轨技术”体系和“电控直列泵＋EGR技术”体系的争论最为激烈。

　　所谓电控高压共轨技术，是在共轨式蓄压器喷射系统中，ECU(相当于发动机的电脑)通过接收各传感器的信号，借助于喷油器上的电磁阀，让柴油以正确的喷油压力在正确的喷油点喷射出正确的喷油量，保证柴油机最佳的燃烧比、雾化和最佳的点火时间以及良好的经济性和最少的污染排放。

　　而“电控直列泵＋EGR”的工作原理是在国Ⅱ机械泵的基础上，利用电磁铁控制机械泵的齿条、出油阀，做成简易电控喷油泵外加EGR废气再处理系统，减少废气排放。

　　“电控直列泵＋EGR”体系的成本较电控高压共轨体系至少便宜1万元，其与国Ⅱ发动机的通用性使其在售后方面也具有一定的优势，因此在一些低端重卡及折旧快的工程重卡上面得到了广泛的运用。中国重汽最先沿用了这一技术体系，因此我们看到中国重汽在2008年下半年及2009年上半年销量领先于其他使用高压共轨技术的厂商(如潍柴、东风康明斯等)。不过，其油耗偏高、一致性差的缺点也受到市场的质疑，甚至一些技术人员认为它是“假国Ⅲ”。

　　我们认为，随着物流行业的复苏及共轨产品在压力下的不断降价，电控高压共轨产品的市场竞争力将逐步凸显出来。长远来看，EGR产品不能满足更高要求的排放标准，油价上涨的趋势对于其牺牲油耗满足排放标准的特性也越来越不利。潍柴动力、一汽和东风康明斯等坚持电控高压共轨技术的厂商终将得到应有的回报。