加息还是升值？这是一个永恒的课题。美国这个市场经济最发达的国家，现在也在争论应该加息还是应该让美元贬值的问题。中国走向市场经济只有二十多年的历史，计划经济的影响还在，有关加息还是升值的讨论也必将继续。

　　证券市场一般不喜欢加息；而国际贸易及投资一般不喜欢升值。因此，加息还是升值，在中国一定要由国务院牵头，协同相关部委共同商定。为了权衡各方利益，不管加息还是升值，幅度都不可能太大，除非是遇到危机，如严重的通胀或通缩。

　　在全球化的形势下，中国利率及汇率的变化，已经可以影响世界经济及国际贸易保护主义倾向，因而也成了一个国际问题。美国、日本、欧盟都一再要求人民币升值，但从来不逼中国加息或减息，这也是政治经济学问题。处理政治经济学问题就不仅是科学，还是一种政治艺术，需要兼顾及衡量各方在短期及长期的利益。

　　宏观调控的四条规律

　　宏观调控在本质上主要还是一门科学，因为有一些经济规律是不以人的意志为转移的。其中有四条规律特别值得关注，我觉得有必要在此重复：

　　第一条是物质守恒及市场均衡规律。一个国家全年的产出(即GDP)只能用在消费、投资及净出口这三大类活动上。净出口在统计上就是经常项顺差，其经济学含义就是剩余资本的出口。

　　第二条是劳动生产率决定工资的规律。香港、日本及美国的工资及生活水平比中国高，是因为它们的劳动生产率比中国高。这一规律的一个重要推论就是随着中国劳动生产率的不断提高，中国的工资及物价相对美国必然不断上涨，即劳动生产率的增长必然导致中国的通胀或人民币升值，而这个调整属于相对价格变化，与货币供应过多导致的高通胀性质完全不同。

　　第三条是国际资本市场相互竞争导致资本实质回报率趋同的规律。投资者从美元资产获得的风险与回报应该与从人民币资产获得的风险与回报趋同。这个规律的直接推论就是：人民币名义利率＋人民币升值率＝美元名义利率 (其中：名义利率 = 实质利率＋ 通胀率)。也就是说，美国加息，如果汇率不变，中国也会有加息的压力。美国加息，中国不加息，人民币就有升值的压力。而央行是否加息，通常与通胀相关。通胀率上升，央行就有加息的压力，目的并不一定是希望经济增长率下降，而往往是被动地适应通胀预期，从而保证实质利率不低于零。

　　第四条是货币中性的规律：在长期，货币政策对实体经济应该没有实质的影响。这里货币政策包括货币供应、利息及汇率政策。如果可以通过调整货币总量、利息或汇率来不断提高老百姓的收入及生活水平，经济发展就太容易了。中国自己的经验表明，经济发展与增长的主要动力来自改革与制度变迁，而不是货币政策。

　　但是在短期，货币政策对实体经济确实可以有严重影响，如大萧条及恶性通胀。因此，货币政策的真正意义是适应实体经济的稳定增长，也可以说是被动满足实体经济变化的需要。

　　货币中性定律的一个重要推论，就是通胀与升值具有替代作用。这个规律从本国或外国消费者的角度来看比较清楚。中国通胀10%与人民币升值10%对美国消费者购买中国产品的购买力具有同样的影响，对中国消费者购买美国产品的购买力也具有相同的影响，当然我们假定10%的通胀在长期会导致10%的工资上涨。

　　加息及升值幅度取决于通胀

　　有了以上四条基本的经济规律，我们就可以清晰地分析中国的宏观调控。

　　首先，让我们来看看中国经济是否过热。通常，经济过热的一个主要指标是通胀，供不应求，价格上涨。但中国目前消费者价格指数上涨只有1.4%，虽然统计可能有问题，但如果仔细看各类产品，除部分能源及原材料，供不应求的产品并不多。因此，中国目前的价格上升，反映的主要是由于工资、能源、原材料价格上涨导致的相对价格调整。这种轻微的通胀反映的主要是劳动生产率持续增长后的成本推动型价格调整，而不是全面的市场供不应求。

　　出口太多是不是经济过热？出口多并不是问题，因为可以进口更多来保持经常项平衡。对于中国，经常项顺差意味着资本剩余，这对一个劳动力大量剩余的国家来说，就不正常了。为什么剩余资本不去雇用更多的剩余劳动力？

　　如果中国同时存在剩余资本及剩余劳动力，我们能够说中国经济过热吗？许多大学生、农民工找不到工作，银行存贷差很大，城市交通等基础设施短缺，这些现象并不反映经济过热，恰恰相反，反映的是有效率的投资严重不足。因此，中国宏观调控的目的不应该是打击有效率的固定资产投资项目，而应该是限制无效率的重复建设及腐败工程。

　　既然没有明显的征兆反映中国经济严重全面过热，那么央行该不该加息？人民币需不需要升值？从以上讨论的经济规律来看，加息是不可避免的，只是时机问题。因为美国在加息，美国的通胀现在比中国还高，超过4%。在中国，非货币扩张型的通胀，即由于劳动生产率上升及原材料成本上升导致的通胀已经发生并将持续。只是没有人确切地知道，今后中国劳动生产率的增长及国际能源与原材料价格的上升速度有多快、幅度有多大。

　　面对这些不确定的因素，我们就可以理解有关加息还是升值的争论为何如此激烈。我个人认为，中国在现阶段，应该进一步放开能源及原材料市场的价格，让合理的通胀通过市场机制充分表现出来。一旦通胀的预期稳定下来，央行就比较容易确定加息及加息的幅度。如果通胀预期过高，就有必要通过人民币升值来部分吸收由于劳动生产率增长及原材料价格上涨导致的通胀。通胀在先，加息与升值在后，因为如果没有通胀，加息及升值都有可能将经济推入通缩，而加息及升值的幅度都将取决于通胀的幅度。

　　(稿件来源：中国证券报，作者：肖耿)